美國一季度 GDP 遠超市場預期，高增速在二季度或將難以為繼 美國一季度GDP環比折年率初值為3.2%，高於預期值2.3%，也較前值2.2% 大幅回升。我們在 18 年 11 月《冬盡春歸，否極泰來》年度策略報告中提出， 美國經濟大概率在 18 年四季度至 19 年一季度見頂。一季度 GDP 同比為 3.2%，高於 18 年四季度的 3%，呈現了頂部特徵。我們認為，一季度的高 增速難以維持，未來美國經濟將處於緩慢回落態勢。從各分項環比拉動來看， 一季度 GDP 可以分解成個人消費的 0.82 個百分點、私人投資的 0.27 個百 分點，存貨變化的 0.65 個百分點、政府支出的 0.41 個百分點以及淨出口的 1.03 個百分點。庫存和淨出口對於一季度 GDP 的貢獻超過了一半。
一季度 GDP 超預期主要源於庫存和淨出口的強勁，兩者的貢獻已過半 為何一季度 GDP 會遠超預期？美國一季度 GDP 的正向拉動是源於：1） 庫存強； 2）出口強，進口弱；3）州和地方政府支出的上升；4）住宅投 資降幅收窄。而負向拖累，則來自於消費的進一步下滑以及非住宅固定投 資的減緩。我們認為，正向拉動最強的庫存以及淨出口一定程度上受到貿 易爭端的影響。去年貿易摩擦加劇，別國搶出口，大量貨物湧入美國，堆 積形成庫存。年初以來，中美貿易談判順利，企業的行為逐步恢復正常， 由於庫存較高，所以一季度美國進口較少。進口的弱勢導致貿易逆差在一 季度出現了階段收窄。庫存以及淨出口的強勁對一季度 GDP 形成了支撐。
一季度 GDP 公佈後，美元先漲後跌，“扭曲”的 GDP 未對美元形成助力 一季度 GDP 超預期，美元為何走弱？我們認為，這主要反映以下兩點：1） 庫存以及淨出口的支撐很可能是暫時的。2）個人消費以及私人投資繼續下 滑。數據的結構特徵顯示美國經濟或將回落，因此未能支撐美元進一步上 行。向後看，我們認為隨著中美貿易摩擦的緩和，庫存的強勁不可持續。 我們曾在《美國經濟面面觀》中提及美國或已從被動補庫存階段進入主動 去庫存階段，庫存對於 GDP 的支撐將減弱。一季度淨出口的強勁拉動同樣 難以維繼，但相對 18 年拉動作用或仍較強，這主要源於 1）全球經濟有可 能在下半年企穩；2）中美貿易協定若順利達成，中國或大量進口美國商品。
對於 2019 年全年的美國經濟，我們不悲觀，美國經濟或將緩慢回落 消費方面，一季度個人消費支出環比折年增長 1.2%，前值為 2.5%，預期 值為 1%，增速下滑較為明顯但仍略微高於預期。從同比貢獻的角度來看， 消費最大的兩個拖累項是耐用品項下的傢俱家電（受地產下行影響）和汽 車。但是由於年初美聯儲鴿派轉向之後，抵押貸款利率降低，近期新屋銷 售有了較為明顯的改善，住宅投資降幅在收窄。我們認為，經濟波動幅度 主要看消費，由於地產下行幅度止跌企穩概率較高，傢俱、家電等地產後 週期的消費將有一定的支撐。受此影響，整體消費下滑的趨勢可能也是較 為緩慢。我們認為，美國經濟在 2019 年或將緩慢回落，韌性仍存。
經濟數據超預期的背後，降息概率不降反升，未來通脹走勢是關鍵 一季度 GDP 公佈後，聯邦基金利率期貨的隱含概率顯示 19 年降息概率從 4 月 25 日的 61.3%上升至 26 日的 66.4%。美聯儲經濟數據向好，降息理由 減弱，但是降息概率不降反升，這主要的癥結在於通脹。一季度核心 PCE 年化季環比初值為 1.3%，預期 1.4%，前值 1.8%，通脹較為疲軟。4 月 15 日芝加哥聯儲主席埃文斯表示即使沒有經濟衰退，但是若核心 PCE 下降， 幾個月內保持在 1.5%左右，這表明貨幣政策實際上是限制性的，需要下調 利率。埃文斯當前的預測是未來一年通脹將上升。我們認為，未來通脹走勢 是關鍵，美聯儲進一步降息或加息的門檻均很高，19 年大概率按兵不動。
風險提示：美聯儲加息節奏超預期，貿易摩擦事態升級衝擊市場風險偏好。 中國經濟超預期下行，政策落地不及預期。
大類資產表現 圖表15： 上週多家美股公司業績表現超預期提振投資者信心，納指收盤創歷史新高，周漲 1.85%，收於 8146.4；
標普 500 周漲 1.2%，收於 2939.9；但受工業巨頭 3M 業績表現不佳拖累，道指周跌 0.06%，收於 26543.3
圖表16： 上週，標普 500 分行業板塊中，休閒用品、保健醫院和醫療保健板塊漲幅位列前三；而油氣鑽探、
銅類工業和人力資源與就業服務板塊領跌
圖表22： 上週油價先漲後跌，美國宣佈將結束對進口伊朗石油的制裁豁免，沙特增產表態謹慎，供給收縮預期
下油價上漲，但特朗普 4 月 25 日“告知”OPEC 油價必須下降，油價迅速下跌漲
本週重要數據掃描 圖表25： 4 月 29 日至 5 月 3 日，一週重要數據掃描（美國、歐元區、日本、英國、法國、德國）
風險提示：美聯儲加息節奏超預期，貿易摩擦事態升級衝擊市場風險偏好。中國經濟超預 期下行，政策落地不及預期。
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