從專注房產開發到碰觸商業地產，從探索輕資產戰略到多元化佈局，這家千億房企走過了怎樣的心路歷程？其商業發展又面臨怎樣的困局？合併印力後，一切又是否走向期待中的柳暗花明？
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陽春三月，大梅沙沿岸海風微冷，不遠處，一股強烈湧動的危機感，同樣讓人瑟瑟戰慄。
2019年3月30日-31日，在萬科2019年的春季例會上，鬱亮傳遞出 “收斂、聚焦”的口號，雖然“宇宙第一房企”的寶座早已不屬於萬科，但面對行業正在發生的轉折，從“活下去”到“基本盤”，其憂患意識不斷滋長。
鬱亮的焦慮不是沒有理由。
據萬科2018年年度報告，年內共實現營業收入2976.8億元，同比增長22.6%；歸屬於上市公司股東的淨利潤337.7億元，同比增長20.4%。
但與此同時，經營活動產生的現金流淨額銳減59.16%至336.18億元，負債率較上年繼續增加 0.61 個百分點至84.59%。此外，除房地產業務穩定增長外，物業服務利潤率漲幅微弱，其他業務利潤率仍在下降。
圖/萬科2018年年報
從專注房產開發到碰觸商業地產，從探索輕資產戰略到多元化佈局，這家千億房企走過了怎樣的心路歷程？其商業發展又面臨怎樣的困局？合併印力後，一切又是否走向期待中的柳暗花明？
拐點：千億房企紅利消逝
王石起初沒想過做房地產。
1984年，靠著倒騰東北玉米賺來的300多萬，他先是開辦了一家名為“深圳現代科教儀器展銷中心”的公司，主營辦公器材與視頻設備，其後又一手操辦起服裝廠、手錶廠、飲料廠等，用他自己的話說，“除了黃、賭、毒、軍火不做之外，其他基本都涉及了。”
進軍房地產是在五年後。1988年，隨著首輪房改正式起航，我國土地禁錮逐漸放開，在一場深圳威登別墅地塊的土地拍賣中，王石多輪競價、志在必得，最終以彼時2000萬元的天價拿下地塊，一個地產大哥的恢弘故事就此展開。
雖然王石曾坦言，“我不喜歡做房地產”，但擅長投機主義的他卻帶領萬科率先完成股份制改造，為此他曾走街串巷推銷股票，募集資金2800萬元。1991年，萬科於深交所掛牌上市，證券代碼000002，是證交所第二家上市公司，也是所有房企中最早完成上市的企業。
抓住房產發展的黃金時代，2010年，萬科銷售金額達到1000.6億元，成為我國房地產行業首家年銷售額過千億的公司，其也因此被冠以“宇宙第一房企”稱號。
然而，規模競速並沒有讓萬科自此一騎絕塵。
2014年，企業發展按下慢速鍵。淨資產收益率下降，加之結算滯後於銷售，萬科結算面積1,259.0萬平方米，同比僅增長2.3%。此外，住宅利潤率連續5年下滑，2014年萬科淨利潤僅增長4.2%至157.5億元。
圖/choice金融終端
此時，萬科掌舵人已由鬱亮接棒。意識到行業拐點的來臨，他在同年業績推介會上坦陳：
我們身邊的世界正發生鉅變，房地產行業正由黃金時代轉入白銀時代，是深思的時候了。
未來十年，他將萬科的業務版圖歸納為：“三好住宅”+“城市配套服務商”，並希望後者將來能取得與前者並駕齊驅的地位，其在商業地產領域的決心自此顯露。
摸索：輕資產戰略下的商業地產發展路徑
事實上，早在2011年萬科就宣佈進入商業地產，並高調發布三大產品線：購物中心（萬科廣場）、寫字樓（萬科大廈）、社區商業（萬科紅）。
北京京商流通戰略研究院院長賴陽認為，由於拿地指標限制、城市土地集約利用、宏觀調控加劇等原因，地產發展正逐漸由過去的銷售型向持有型轉型，人們愈加關注長期持有型物業產生的穩定增值收益，而商業是一個非常好的獲利增長點，萬科的考量正基於此。
2009年，鬱亮花了兩年時間，請客20幾次，終於把凱德中國區操盤手毛大慶收入麾下。作為萬科商業1.0時代的探路者，毛大慶奉行以“高週轉”的方式做商業，“做一個、資產化一個”。自2014年起，萬科陸續與凱雷、麥格理、東方藏山等多家資管機構接洽，以出賣收購或聯手搭建資本化平臺的方式，建立了旗下十餘個商業項目的退出機制。
2015年，丁長峰接棒萬科商業地產總負責人，執掌“我國第一隻社區商業REITs”——萬丈資本進行存量資產管理。此外，我國第一隻公募鵬華前海萬科Reits獲批，也被業內看做Reits在國內發展的里程碑事件。
但協縱策略管理集團聯合創始人黃立衝認為，萬科的資產證券化並非真正意義上的資產證券化，它更像是一種債權的、而不是股權的證券化，投資人沒辦法真正持有，而只是通過合約來持有資產。並且，中國的資產證券化存在回報率低的問題，不足以支付買家所要求的利息。
資深地產人士薛建雄則表示，資產證券化對萬科的商業地產運營有很大支撐作用，萬科的規模和穩健信用可以為旗下項目的證券化提供強支撐和信用背書，更大發揮融資及擴張能力。
丁長峰曾言，萬丈資本設定的目標是未來成為像Blackstone一樣的全能型的選手，將來能夠管基金、管REITs，管很多東西。而黃立衝對此表示質疑：萬科自身缺乏金融方面的基因，尤其在被國有企業持有之後，實現此想法的可能性較低。
不過，可以確定的是，直到2015年，萬科商業仍沒有形成清晰、可複製的邏輯，在鬱亮當年公佈的物業服務、公寓業務、物流地產、教育產業和海外業務五大新業務中，全然沒有商業地產的位置。
此外，丁長峰曾提出，2015年一季度設立一間集團下屬的獨立商業地產公司，並在6月底完成25個購物中心、合約300億元資產的處理，此計劃後來也並未實現。
2018年，在業績發佈會上，萬科又將自身定位升級為城鄉建設服務商。此時，伴隨多元化發展戰略，萬科業務已觸及包括商業地產、長租公寓、物流地產、文化娛樂和教育養老等在內的“五大業務”類型，鬱亮曾言，物流地產、商業地產要“要做到行業內數一數二的位置”，其商業野心可見一斑。
值得關注的是，多元化探索亦給萬科帶來新的問題，如負債高企、現金流收緊等。據萬科2018年年報顯示，其經營活動產生的現金流淨額由2017年的823.23億銳減至336.18億元，減幅達59.16%。此外，資產負債率同比上年繼續增加 0.61 個百分點至84.59%。
此前鬱亮在接受媒體採訪時曾說到，養老和教育的商業模式仍在摸索中，如何能夠持續盈利還是個大問題。不少業內人士認為，目前萬科的新業務基本還沒有賺到什麼錢，但尚具潛力，未來仍然可期。
磨合：收購印力的樂與愁
雖然沒能成立一家獨立的商業地產公司，但萬科採取了收購印力的方式加碼商業地產。
多年來，自萬科首個購物中心項目金隅萬科廣場（後更名悅薈萬科）開始，其一直致力打造在商業地產的標杆項目，但結果差強人意。高力國際諮詢服務部華南區董事陳厚橋曾評價：“你可以迅速認出萬科的樓盤，卻不知道萬科商業長什麼樣子。”
據萬科商業內部人員透露，由於商業發展部沒有決策權，萬科的商業板塊缺乏統一管理，由各城市公司獨立經營運作，因此在項目定位、核算體系、運營思路等方面千差萬別，零散而混亂。
為改變割據局面，2016年，萬科大舉130億收購黑石旗下印力集團。對於此項收購，有人認為是當初“股權之爭”的產物，也有人認為此為萬科十年計劃的一部分，但無論如何，印力已成為萬科旗下一個專業的商業地產運作平臺。
資深地產人士薛建雄認為，萬科以往的經驗在於銷售住宅和其他不動產，高金額、高週轉下的高成本運作模式與商業運營的精細化、低成本管理模式有很大沖突，這也是萬科商業尋求印力合作的重要原因。
然而，兩者的融合並不像預想那般“親密”。
從合作細節來看，它們更多是“協作”，而非“合併”的關係。例如，萬科目前仍沒有將印力並表；在廣深區域，萬科商業目前分為萬科廣深公司和印力廣深公司。而在融資等具體業務方面，印力亦作為獨立個體，萬科不會為其背書。
一位萬科某城市公司高管也告訴奇點君：“其實萬科有自己的商業，跟印力並沒有什麼關係，商業方面也是各自運營管理的。”
目前，並非所有萬科的商業項目都交由印力管理。印力的營收、利潤也並沒有算入萬科年報中，經營數據不可尋，與同行的對比失去了基礎。
另一方面，印力的加入對萬科商業改觀幾何？
從規模上來看，萬科自有及印力擴張的項目合力增長，年報顯示，截至2018 年底，集團管理商業項目共計 210 餘個，總建築面積超過 1300 萬平方米。其中，印力集團運營項目逾 120 個， 遍佈國內 50 多個城市，管理面積近 1000 萬平米。在印力收購完畢凱德20家購物中心後，有媒體統計，萬科及印力旗下管理的購物中心數量已僅次於萬達。
然而，對於品牌影響力的塑造，賴陽指出，印力雖有有商業運營經驗，但要做好物業升級，依然需要很大突破。當前面對生活方式的轉變，印力依然保留著較傳統購物中心的運營思路，難以在大悅城、太古裡等激烈的產品競爭中脫穎而出。無論是萬科還是印力平臺，在商業地產板塊都還需前瞻判斷與創新運營的進一步提升。
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