在看報表之前，首先需要得找出一些關鍵的問題，作為交易者，最好帶著問題在財報裡找答案。財務報表上哪些指標能看出企業經營是否正常，如果報表應該是真實度比較高的，那麼可以通過 本文的36 項關鍵問題點去展開分析：
1、企業銷售業績是反映還款能力的真實寫照，基於此，銀行首當其衝會將目光鎖定在企業三年來的銷售收入上，與此同時，可以看出企業的銷售收入情況是愈加漸入佳境，還是陷入窘境。
一般來說，主營業務收入增長率大於 8%，說明該企業的主業正處於成長期，如果該比率不足 5%，說明該產品將進入生命末期了。
2、企業近三年的利潤總額和銷售利潤分別是多少？三年來這些數據的變化情況，反映了企業怎樣的成長曲線，原因幾何？是企業競爭乏力，是行業不景氣，還是企業具有季節性銷售模式，諸如此類的種種猜測會迅速在信貸員的腦海中跳轉。
3、企業近三年的資產負債情況如何？資產、負債、所有者權益分別是多少？資產負債率與行業總體特徵是否趨同，保持「步調」一致。
4、企業近三年的經營現金流量是多少？淨利潤與現金淨流量之間的差額又是多少？若現金淨流量小於淨利潤，那麼為何企業總向外掏錢，導致荷包扁扁。
5、企業流動資產和流動負債是多少？流動資產減去流動負債，剩餘的運營資本有多少？若流動負債處於高位，是什麼原因所致?是企業出現短貸長用的現象，還是顯現出山窮水盡的跡象。
6、企業應收賬款明細賬上，有哪些應收賬款的賬齡超過 1 年，它們中有多少會淪為呆賬，企業是否按照財務制度制定壞賬準備。
7、應收賬款的客戶群體是單一化，還是零零散散、較為分散，它們是否有債務違約或取消合作的可能性。
8、應收賬款週轉速度是快如飛瀑，還是慢如蝸牛，是否符合同業標準？應收賬款週轉速度應大於六，速度越高，應收賬款平均收款期越短，資金回籠的速度也就越快。資產流動性既然就有了保障，償債能力當然也不會受拖累。
9、正所謂勿以「數」小而不為，當收入增長率敵不過應收賬款增長率時，銀行異樣眼光也會向企業投射過來，眼神中夾雜著一絲疑惑，好像在說導致這一現象的原因究竟是企業經營管理不善，還是市場競爭環境加劇所致。
10、查看企業庫存商品明細賬，摸清其收發結存的情況及規律。
11、瞭解囤積在企業 1 年以上，不易變現的庫存商品和半成品分別有多少。
12、產品售價以低於採購價出售時，損失達到多少？存貨是否計提跌價損失。
13、存貨週轉速度中小企業應大於五次。存貨週轉速度越快當然越是一件好事，存貨佔用水平越低，流動性越強，流動資金能夠在企業的控制範圍內，為償債能力上了一道安全鎖。
14、存貨增長額是多少？存貨增長額與銷售收入增長額之間的關係？與固定資產增長額之間的關係？與利潤總額之間的關係？
15、存貨發出時，企業採用了哪種計價方式？是實際成本計價法還是計劃成本計價法，採用後對當期利潤和成本帶來了哪些影響。
16、存貨當下存放在何處，是場內還是場外？存貨是否已被緩解企業的資金壓力派上用場，質押給他行或第三人。
17、查看預付賬款明細，將採購價與市場價格做比較，看是否合理，且是否符合合同約定。
18、其他應收賬款明細是什麼？如果企業其他應收款/流動資產總額 ≥10%，則應審核其他應收款。要求核實說明該企業其他應收款的主要項目，以證實是否存在抽逃投資、大額資產轉移現象，同時要對其他應收款的回收性進行審核說明。
一般情況下，其他應收款具體項目包括應收的各種賠款、罰款，應收出租包裝物租金，應向職工收取的各種墊付款項，備用金，存出保證金，預付賬款轉入等。
19、固定資產明細是什麼？產權是否明晰？
20、固定資產是否已抵押登記給他行或第三人？
21、企業採用了怎樣的固定資產折舊方法？是年限平均法、工作量法、雙倍餘額遞減法還是年數總和法？採用後，對當期利潤帶來哪些影響。
22、固定資產入賬依據是什麼？固定資產賬面價值與實際購買價值是否相符？固定資產評估入賬的依據是否充分?評估價值是否過高？
23、生產設備是具有時代感還是富有年代感？其是否具備可變現為王的魅力。
24、在建工程的總投資多少？已投資多少？竣工驗收還需投資多少？在建工程投入使用對未來銷售收入、利潤、融資需求的影響？在建工程是否已抵押？
25、有禁止轉讓或補交土地出讓金後轉讓的要求？土地是否已抵押？
26、固定資產是否已出租？出租合同的期限和付款方式是什麼？出租價格是否合理？承租人是否同意租賃人違約時解除租賃合同或將租金繳納給銀行？
27、短期借款、長期借款、應付票據明細？各銀行授信金額多少？授信餘額多少？到期日？利率水平？是否逾期？五級分類？擔保方式？是否有短貸長用現象？
28、應付賬款明細？應付賬款期限是多少？一年以上應付賬款有多少？是否已違約？是否有糾紛？
29、應付賬款增長額是多少？是否高於往年增長額？是否高於平時增長額？是否有調整經營性現金淨流量的嫌疑？
30、預收賬款明細？預收賬款金額與合同約定生產進度是否相符？是否已開出預收賬款保函？
31、企業營業稅繳納多少？企業進項增值稅多少？銷項增值稅多少？是否與稅單相符？與報表銷售收入是否匹配？
32、企業是否享受各種稅費減免政策？是否享受各種補貼？
33、企業實收資本多少？注資方式是什麼？是否抽逃？
34、企業資本公積計賬是否合理？固定資產評估增值是否符合市場價格？
35、企業經營性現金流入量佔銷售收入比是多少？
36、投資收益率是否符合同業水平？投資收益中獲得現金的比率是否正常？長期投資是否存在不良資產？
對於一個陌生上市公司的財務報表，一般這樣快速來瀏覽：
1、先看利潤表的結構
瀏覽收入、成本費用、利潤的金額和大致的比例結構，建立一個初步印象。看看最近兩年利潤表的變動，對經營狀況的變動建立初步印象。接著再看利潤表的盈虧與現金餘額的增減變動對應關係如何，如果一個公司很賺錢，比如騰訊一年收入 400 多億，淨利潤 100 多億，我會好奇他的現金餘額是不是也多了 100 多億，如果是的話那 OK 確實夠賺錢；如果不是，我會去看現金流量表，他到底錢花哪去了，或者是賺了但沒收回來；
如果錢花在購買固定資產或公司併購上，那就去看資產負債表是不是相應增加了這些資產，以及進一步看能否挖掘到這些大額新增資產或併購有何目的以及是否合理（公司實際控制人通過虛增資產或隱蔽的關聯交易是最容易進行利益轉移的）。
2、瀏覽附註中收入、成本和費用項目的明細和變動
收入在我看來是最重要和值得關注的項目，一方面公司經營狀況和趨勢都體現在收入之中，理解公司的收入內容、結構、市場競爭力和未來趨勢較為重要；另一方面，大多數行業中，會計收入確認相與一般人的商業常識和理解十分貼近，不像成本確認那麼複雜（像製造業和房地產業等成本的成本計算，成本計算容易出錯。假設利潤率為 10%，如果成本多計了 1%，利潤可能就減少 9% 左右）。
對於收入，比如看雲遊 Forgame，會從兩個維度列表披露自主研發運營遊戲的分成收入和 91wan 的推廣運營分成收入明細、比例和每年變動，以及遊戲發佈和退市的數量和分佈，甚至告訴你研發者和推廣運營者的利益分成大概是 2:8。對於成本費用，主要也是看結構和內容，比如對 Forgame，我會看他的人工成本有多少，推廣費用有多少。
3、瀏覽資產負債表結構
看兩年現金餘額以及現金流量表的收入支出分佈。拿應收賬款餘額除以月均營業收入，看應收賬款到底大致相當於幾個月的收入（應付賬款類似），掂量一下靠不靠譜，無法掂量也可以知道一下有個底。現金+各種應收應付款的淨額可視為一個公司可確定的類現金資產（補充：A 股個別公司預付賬款很大的，在會計上經常是做錯賬，比如將預付購置固定資產計入了流動資產）。
土地和房產的市價和賬上價值差別比較大，需要單獨拿出來劃分出來看，專用機器和軟件、長期待攤費用以及商譽大多數時候可以視為低價值或無價值資產，因為賣出去不值錢，而其掙錢能力已經納入利潤表分析中已反映的盈利能力了。
（看利潤表是想知道公司最近幾年都掙了多少錢以及增長率如何，可以粗略但不太合理地匡算它未來 10 年能賺多少錢。看資產負債表是想知道公司現在手上有類現金資產。這兩者加起來就是公司的絕對估值，不準確，但可以心裡有底。看利潤表比看資產負債表要花時間得多，因為資產負債表反映的淨資產是已經存在的事實，它是多少就是多少，八九不離十；但看利潤表的收入、成本和費用，瞭解背後的業務經營狀況，以及行業前景、競爭狀況和企業的競爭力，進而來預測公司未來盈利前景和增長率，才是最核心和最困難的地方。）
4、關於現金流量表
學過會計的就知道，現金流量表是根據資產負債表和利潤表倒算出來的，並不是每一筆現金流的彙總（官方指引就是這樣編制的，也沒有公司做賬會去精細到劃分現金流量類別）。所以，現金流量表並不重要，因為他所反映的事實，已經分散在資產負債表和利潤表的明細裡面，他僅僅起到輔助作用。
（比如：一個公司賺很多錢，現金卻沒增加，如果沒有現金流量表，我需要去看費用支出情況和資產增減的情況來了解公司的現金到底花去哪了；有了現金流量表，我們可以把現金流量表當作去目錄去查看，就可以更快定位現金增減在哪裡）。
另外，現金流量表涉及較多計算過程，如果編制者不細緻還容易會算錯，再之現金流量表有些項目是列示「總額」還是「淨額」編報表的人也很容易出錯，看報表的人自然就會不太肯定或信任。所以，現金流量表在我看來，僅僅是一個承擔一個現金流量的「目錄」的角色，而且還要小心它到底有沒有計算對。
5、財報中常常忽略不看的東西：
1）稅項：稅務是最複雜的會計處理內容之一。但可能我比較另類，我幾乎從來不看（主要是因為即使逃稅但一般交易者也不易看懂）；因為上市公司相對守法，只要按規定交稅，如果你瞭解稅法，那它是怎樣就是怎樣了，無關一個企業的盈利和成長能力；
2）非經常性損益：非經常性損益無關一個公司的核心能力，它所產生的一次性後果已經反映在資產負債表了（比如政府給公司補償發了 100 萬元，這 100 萬元已經變成現金體現中公司的現有價值上了，在利潤表上我會當他沒發生過）；對重大非經常性損益我才會去看；
3）其他不重大的財表項目，比如如果其他應收款金額一直都不重大，我就完全不看他了；
4）大多數會計政策：財報中會有會計政策的長篇幅，我只會選擇性看個別獨特的東西，比如製造業中的折舊政策，收入成本很難劃分的公司採用的確認方法，其他大多數完全忽略。即使有公司會通過會計政策做文章，但普通交易者不一定能看懂。
6、尋找業務接近的公司財報來做比較
將財報瀏覽完後，就已經大體上了解公司的資產規模和經營狀況，包括利潤率是多高，是輕資產還是重資產等等，但是如果不是業內人士，很難判斷經營收支是否符合商業邏輯，這就需要儘可能需要尋找業務接近的公司財報來做比較，這也應該是所有財報使用者避免不了要做的事。看單一公司的財報只能看到單一的事實，而缺乏一個衡量比較的基準容易會使人缺乏方向感，如果能做到縱觀同行業、相近行業和不同行業的財報，看財報就能在心裡有所比較，心裡更有底，所以，到底還是得多看。
而對於估值，專業投資或分析人員會將多年財報數據羅列出來，採現金流量折現等方法進行估值，估值涉及假設過多從而難以量化準確，但依然有重大參考意義；對於時間有限的業餘人士，拿最近幾年的利潤和淨資產做一個粗略的估值計算，在考慮股票流動性產生的財富放大效應的基礎上，與市值做比較，也多少可以讓自己心裡有些底。
如何對互聯網企業做基本面分析？
首先，討論一下互聯網生態的問題，每天大家都看到很多關於互聯網生態的觀點和評論，我今天跟大家分享一些我所理解的互聯網生態的內在邏輯。
以交易為核心 ▼
首先，如何達成「交易」是整個生態的核心。換言之，所有的生態活動應該最終指向交易。2013 年，這個觀點爭論挺大的，當時很多人都認為，互聯網是流量為王，以流量為核心。但現在認可我這個觀點的人越來越多了。
那麼，哪些是交易呢？在我的理論框架中廣告不屬於交易。我認為，交易可分為這三大類：實物交易、服務交易和金融交易。金融雖然也是服務的一種，但是因為金融業的盈利模式和風險控制和一般的服務很不一樣，並且受到嚴格監管，所以我把它單列出來。
1、實物交易也包括兩種形式：一種是線下交易，比如一家汽車製造廠商，找新浪做廣告，然後指向線下賣車交易；另一種我們談論更多的、跟互聯網有關的方式是電商。
2、服務也分線上和線下。現已盈利的線上服務主要有兩種，一種是遊戲，另一種是交友或者是婚戀。線下服務就是現在最火的 O2O 服務。
而實現交易有一個巨大的壁壘，就是信息。交易本身附帶著大量的信息，信息的豐裕凸顯出注意力的價值。為了達成特定交易，就需要獲得用戶的注意力，就必須通過“導流”，所以，信息的導流對於交易的最終達成至關重要。
就像一個水庫的導流，導流首先要有水庫，然後要有渠道。信息的導流也是一樣的，既要有「人群」，還要有「渠道」。
以人群為基礎 ▼
人群有四種分類：
1、全人群，即所有人都要使用。比如谷歌在評價新項目的時候，會依據「牙刷原則」，即公司做出來的產品，能夠讓全世界一半的人每天使用兩次。這意味著，Google 將自己產品定位於全人群。
2、基於社交工具的聚合人群，比如我們通過微博、微信朋友圈，以及各種各樣的微信群分享內容來導流。
3、線上社區，就是用戶根據自身興趣或者特點，而形成的各種線上社區。
4、線下社區。我們家小區裡好多的朋友，就是通過微信經常組織一些活動，形成線下社區。瞭解了不同的人群之後，我們就要考慮通過哪些渠道將這些人群導向交易。
以渠道為紐帶 ▼
渠道有三種方式：
1、用戶主動模式，是指用戶自己主動去尋找信息，也就是「搜索模式」。百度和谷歌都是成功的通過全人群的搜索導向交易的商業模式。
2、用戶被動模式，就是交易信息並不是用戶有意識想要的，而是不經意間被推送的。最傳統用戶被動模式的就是廣告。另一種用戶被動模式是「導購」。現在出現了大量的垂直導購網站，最火的比如母嬰系列導購網站，就是通過向媽媽們推薦給小孩和媽媽自身需要的產品，將流量導給電商，從而收取佣金或廣告費。
（1）導購模式先將線上線下的人群進行縱橫的分類。可以依據人所處的不同生命階段來將人群進行垂直分類；也可以對人群進行橫向分類，比如說愛好旅遊的人群、打高爾夫球的人群。無論是縱向還是橫向，做線上社區都需要對人群進行重度細分。
（2） 然後形成渠道內容。有三種內容形成的方式：UGC（User-generatedContent, 用戶生成內容），這是大量傳統社區使用的方式；PGC（Professional-generatedContent,達人推薦內容），這種方式是以達人為主導，比如說窮遊網；但我我認為未來一定會走到DGC（Data-generatedContent，數字匹配內容）模式，通過人群信息的採集來匹配平臺自由數據庫，以生成用戶所需內容。
3、用戶互動平臺。它通過用戶參與來形成一個廣泛互動的交流平臺，連接人群端和交易端。這是傳統制造業能成功升級的關鍵所在。通過打造一個用戶互動參與的平臺，將人群需求與生產能力連接起來，打通從人群到交易的整個過程。雖然目前已出現了一些企業級的互動平臺，如小米，但非常可惜的是，市場仍然缺乏一個平臺級應用，一個可以適用於各類公司及場景、可以定製的用戶互動參與平臺。
基本運行機制 ▼
我們下面進一步來說明人群、渠道和交易這三者之間的運行機制。一般來說，一個交易是從人群的需求開始，通過渠道的信息導引，最終到交易端的交易完成，我們把這個過程稱為從信息到交易的交易促成機制。
另外，在交易完成之後，交易信息、渠道信息及其交易體驗會返回來影響人群端的行為，這個過程叫做信息反饋機制。在這兩個機制的共同作用下，會形成大量的數據，在數據層形成人群、渠道和交易端的有機融合。
關鍵與趨勢 ▼
面對人群端、渠道端、交易端的眾多應用，如何評價是否是一個好的應用，處於不同環節應用的成功關鍵是什麼？我認為，做人群的產品一定要實現「高頻」，做渠道的追求「精準」，做交易場景的追求「便捷」。目前中國的互聯網企業中已有這樣的基因代表：人群端的基因代表是騰訊，渠道端的基因代表是百度，交易端是阿里。BAT 各佔一頭，他們把自己的環節經營好了，就能做到的千億級以上的公司。
如何做好這些不同類型的應用？做人群端的，關鍵是要懂得人性，做渠道端的關鍵認識到數據的重要性，做交易端的關鍵是設計用戶友好的場景來促成交易和支付。
各端應用的收入模式是什麼？人群端主要是靠廣告及增值服務，渠道主要是靠廣告、佣金和導流費用，只有交易端能夠形成利潤。我們再進一步分析就會發現，在整個生態裡面，如果沒有交易環節，整個生態就沒有收入。而在人群端和渠道端實現的收入，本質上說都是交易利潤分配的。
換句話說，在交易端能夠賺 1 元錢，才可能有機會分給渠道 2 角錢，分給人群 3 角錢，但如果沒有在交易端賺的 1 元，前面環節是無法獲得收入的，整個生態就會崩潰。這就是為什麼我說所有的產品最終必須指向交易的原因。
未來做人群的，最核心的就是要了解用戶的模糊需求，即使用戶不主動提出需求，但是公司仍然能知道。例如通過人群畫像、通過數據採集的各種方式，能夠分辨出用戶的模糊需求，然後在渠道端把不同人群的信息給融合起來，達到數據鏈匹配，最終導向柔性生產。我覺得這是未來的一個大方向。
現在很多人都說以後若沒有技術，估計很難創業了。我覺得大家都有創業機會，做人群的人，未必需要有很多技術，但一定是有情懷的人，比如文青就是很有情懷的一類人；但如果做渠道和數據，最好是工程師，最好懂技術；而做交易的可能是個商人，有商人的特質。
比如 BAT，做微信的張小龍確實是一個很有情懷的人，李彥宏就是一個工程師。馬雲肯定是一個商人，能細緻地考慮並安排好各個方面的利益關係。所以，大家都有機會，只不過要挑適合你們做的事情。
「互聯網+」下的產業鏈整合 ▼
剛才我講的是一個二維層面的狀況，未來我們需要從立體的角度來考慮這個問題，就是不僅從一個簡單的端，而是從一個層面來考慮。
在人群層，我們最重要的考慮是，做的產品能多大程度聚合社群。在全人群的空間裡面，每個人或者人群都是一個信息採集點，這個人不僅是指自然人，也可以是公司，是法人。這些人和人群會有大量的行為和信息，我們需要把他們聚合在某一個社群裡面。
舉個簡單例子，許多人都喜歡旅遊，我們有沒有辦法把這些喜歡旅遊的人給聚合在一起？這就需要有一幫有情懷的人，通過一些講故事的方法，將這樣的社群聚合並構建好。在有了社群后，我們就可以採集到各種各樣的信息，並進行數據畫像，然後這些信息就會歸結到渠道層，以進一步進行大數據的融合。
大數據融合的關鍵是，在這個社群，或許只能採集到一部分信息。而另一個社群裡，也許能採集到另一部分信息，這兩部分信息一疊加起來就可能是一個很有價值的數據點，就可以拿來促成交易了。在數據層融合了很多大數據之後，就可以指向下面的很多具體交易。
有了大數據融合的支持，未來的產業鏈整合可能完全不同於傳統方法。以前產業鏈的整合都是這麼做的：比如說我是賣輪胎的，為了把輪胎做好，我就去買一個橡膠廠，這就是縱向的業務整合。另一種整合是比如我在深圳做超市的，看到東莞也有做超市的，就把它合併了，這種是橫向的業務鏈條整合。
而未來可能未必如此。在未來，也許會將賣汽車、賣豪宅、賣高端的醫療產品，這三個原本非常不相關的業務放在一個集團裡面。因為當這個集團掌握了大量高淨值人群的核心數據，就可以通過這個數據點來映射可以由這個數據點所涵蓋的各種業務，以此進行產業鏈整合。這不再是以前所說的業務之間的協同效應，而是要進一步考慮數據層映射下來的數據「融合效應」和「溢出效應」。
所謂溢出效應是指，我賣豪車的可能有一堆高淨值人群的數據，我有這堆數據之後，下一步的擴展不僅僅是開更多的 4S 店，我還有可能會買一家高端醫院，專門來服務這些人群。並且我知道他們有什麼樣的需求，還可以跟房地產商合作，根據這些人的具體偏好來做設計產品。
所以在未來，產業鏈整合的制高點其實是數據歸結點的控制。你控制了多少數據，就意味著你可以整合多少產業鏈。所以，信息採集點的鋪設就成為了一個非常重要的關鍵。現在，我們數據採集點的鋪設做得還不夠好，但其實這也給大家留下了巨大的創業空間。大家可以想想，如果有一個好辦法，能採集不同的信息，並且聚集起來，這絕對是一門好生意，會吸引到很多投資。
根本原則 ▼
講完了互聯網生態基本情況，我們可以總結出一個評估公司價值的根本原則：站在哪裡，朝哪個方向，離什麼交易最近。
「站在哪裡」是指，所做的是人群端，渠道端，還是交易端。公司是站在什麼細分市場裡面做什麼樣的事情。
「朝哪個方向」是指朝向哪個具體的交易，應該跟誰合作才能夠讓交易能夠最快的促成。
「離什麼交易」是指所朝向的交易的市場規模。我們要看所指向的交易是十億的市場規模，還是萬億的市場規模。還要判斷這個交易是高毛利還是低毛利，是一個很累的交易還是一個很簡單的交易。所以離什麼樣的交易最近非常重要。
「最近」是一個關鍵詞，我們在互聯網思維裡面，經常會聽到「唯快不破」，「唯快不破」以前更多談的是速度上的迭代。但什麼是最快的，直線是最快的。所以，我想說的是如何能夠以最快的速度實現閉環，就是要找了一個好的方式，離所需要的交易最近。
互聯網平臺公司財務報表分析 ▼
基於我們以上對互聯網生態的理解，如何提升我們的財務分析能力呢？我舉幾個例子，這是 2013 年年報，這是最新的季報。去哪兒去年虧了 1.9 個億，今年一個季度就虧了 4.2 個億。優酷、京東、微博也是鉅虧。很不幸，我們很多互聯網公司都虧損，那該怎麼看？是公司盈利能力不行，還是公司其實不錯，但我們的財務信息有重大缺陷，沒辦法去體現它的價值？如果是後一個原因，我們就改變和提高我們的方法，發掘公司價值。
網絡效應 ▼
傳統的許多行業是線性關係。但互聯網平臺公司是另一種形式，存在網絡效應。平臺公司通常有超過兩邊的市場。舉一個雙邊市場的例子，比如淘寶就連接了賣家和買家。
網絡效應是指某一個單位增加，會引起其它單位的增加。舉個例子，比如微信，越多人用微信，就有更多的人會使用，這就是一種「同邊網絡效應」。另外還有一種網絡效應，當買家越多，就會有更多的賣家出現，接著就會有更多的買家，這種被稱為「跨邊網絡效應」。無論是同邊網絡效應，還是跨邊網絡效應，都是一家互聯網公司最重要的價值所在。
財務目標 ▼
有了對互聯網平臺的一點基本知識後，我們來談一下財務分析。首先談財務目標。一家公司一定是有財務目標的，互聯網公司和傳統公司的財務目標有極大的不同。比如我要投資做一家髮廊或小賣鋪，第一句話我就會問，什麼時候回本？什麼時候開始賺錢？傳統行業追求的是「短期贏利」。
互聯網公司不一樣，互聯網追求的是「我要活著」。因為在每一個細分領域，往往不會有超過兩家公司，「贏家通吃」。傳統市場就好多了，能允許多方共同分享。如空調就有格力、長虹、奧克斯等等。既然財務目標不一樣，那麼我們做財務分析也就不一樣，對於一家公司估值的方式也不一致了。
以「去哪兒」為例 ▼
接下來我來講互聯網平臺公司財務分析的具體方法。我們以「去哪兒」公司為例，這個公司的盈利情況很差，其財報顯示，2011 年虧損了 4100 萬，2012 年虧損 7500 百萬，2013 年是虧損 1.5 個億，就是說這家公司虧的越來越多。
「收入結構」決定贏利模式 ▼
我們第一步是看收入結構，收入結構決定贏利模式。去哪兒最大的一塊叫 P4P 收入，即用戶每點擊一次去哪兒網的點擊，去哪兒就會收取旅遊服務提供商一定比例的費用。所以本質上，去哪兒是一個廣告公司，它就是導流量的。剛有同學跟我說它跟攜程很像，我們再看攜程，攜程賺的是酒店預訂和機票預訂，它賺的是佣金。去哪兒賣的是廣告，攜程賺的是佣金，這顯然是不一樣的。
去哪兒把這種模式稱為比價搜索平臺，來收取點擊服務費，這跟百度很像。攜程實際上是把線下的旅行社搬到了線上了，將原來要線下填單子或者靠打電話訂機票的服務方式，改變為線上買機票訂旅館，所以攜程仍然是以傳統的旅行社模式來賺錢。所以我們不分析這個結構的話，有可能以為他們是一樣的，其實他們的內核是完全不同的。
「成本結構」決定平臺延展性 ▼
我們第二步是看成本結構，成本結構決定平臺延展性。成本包括固定成本和變動成本，如果固定成本比較高，那就意味著平臺的延展性比較好，收入越增長，毛利率就越高。簡單點說，我如果投了一筆錢進去，再也不需要投錢，那麼我多賣一個人，我的平均成本就會更低一點，毛利率就更高一點。平臺延展性對一家公司能夠持續，並且對某些不可預料的爆發點能作出快速反應，有決定意義。
從圖 7 看出，優酷的收入在 2011 年到 2012 年收入增加了 100%，但寬帶成本增加了 61.5%，所以寬帶成本的固定性很強，而內容成本增加了 203.3%，所以內容成本的變動性很強。
進一步講，如果我們要給優酷提建議，那很重要的一條就是變動成本增速遠高於收入增速。如果你們去一家公司做盡調，要把固定成本和變動成本分析清楚，看它的平臺延展性怎麼樣。總成本一定，固定成本比例越高的話，延展性就越好。
調整毛利率 ▼
會計有一個重要原則叫配比原則，就是收入和成本要匹配，若公司一年發生100萬的收入，要弄清楚需要多少成本以匹配。但是互聯網平臺公司和傳統公司的成本配比是不一樣的，我們對毛利的概念就要去拓展一下。
一家互聯網公司為了達成交易，引流是一件非常重要的事情。也就是說你的用戶數量和收入往往是和你的營銷費用緊密相關的。如果哪一天營銷費用下降了，用戶數也跟著下降，根據配比原則，由於是用營銷費用來驅動收入，那麼營銷費用就應該進入毛利率的計算中。傳統的毛利率計算方法是收入減去成本，除以收入，我們發展出了一個指標叫做「調整後毛利」，即收入在減去成本後，還要再減去營銷費用，除以收入。
我們來對比去哪兒和攜程（見圖 8）。去哪兒的調整前毛利率在 80% 以上，高於攜程的毛利率。但調整後發現，攜程的毛利率都在在 50% 以上，而去哪兒只有 30% 多，從這個指標我們可以看出去哪兒較攜程要差一些。這說明去哪兒需要大量的流量購買來實現交易，而攜程整體競爭力更高。
網絡效應的計量 ▼
我們可以通過三個指標來計算網絡效應。
1、單位活躍用戶價值（營業收入/活躍用戶總數）：它體現的是單位活躍用戶帶來的收入，網絡效益越好的話，它用戶價值就應該越高。
2、用戶活躍度（活躍用戶數/用戶總數）：體現的是總用戶中活躍用戶所佔的比率，如果是一個好的平臺，這個指標肯定要更高一些。
3、單位營銷效果（用戶總數/（營業成本+營銷費用））：就是我每花一塊錢能帶來幾個用戶。在極端情況下，我什麼錢都不用花，用戶就紛紛而來，我們把這種流量叫做自然流量，不然的話我就要購買流量，就要做營銷了。我們要拿用戶總數除以我們所有的投入，即營銷費用加上營業成本。
分解模型 ▼
我自己做了一個指標，現在也有越來越多人在用，叫做「投入毛利率」（調整後毛利/（營業成本+營銷費用））。資產負債表在互聯網公司不好用，因為它每有一塊錢都要用掉，用掉了還不能確認為別的資產。比方說現在投了 500萬 進來，我這 500 萬拿來買車了，我就有 500 萬資產，但我用來招了一堆人來寫代碼，我就 1 分錢資產都剩不下，但我確實投了 500 萬。
因為它最終形成的資產可能非常的小，但投入可能非常的大，所以資產負債表就不好用了。因此，我們在考慮一家公司實際的經營業績的時候，應該考慮它是投入多少，投入能帶來多少毛利。所以我發展出了「投入毛利率」的概念，而不是資產負債表的資產或者所有者權益。
見圖 9，投入毛利率可以分解成四個指標，它等於調整後毛利率，乘以單位活躍用戶價值，乘以用戶活躍度，乘以單位營銷效果。
見圖 10，根據去哪兒 2010 年到 2013 年的數據，調整後毛利率從 44.8% 現在提升到了 2013 年的 53%，這好像跟我們一開始看財務報表的感覺不太一樣，我們之前看到的財務情況是越來越差。但其實我們分析越來越差的原因是加大研發，還有一部分股權溢價之後記錄到了管理費用，後者是一次性的。在我們進行調整後，發現其實這家公司的狀況是越來越好了。所以研究公司，用什麼角度來看，是非常重要的一個問題。
在將這個調整後毛利率分解後，我們發現去哪兒最重要的改進是單位活躍用戶價值提升了。2010 年的時候，單位活躍用戶才花 9.8 元，2013 年花了 14.6 元，這個很好。但是單位營銷效果越來越差了。2010 年的時候花 1 元錢還能帶來 0.84 個人，2013 年我只能帶來一個 0.52 個人，這說明該行業競爭越來越激烈，流量越來越貴了。
下一個問題，我們是否可以根據上述分析來給去哪兒提一個建議？我個人覺得，其實去哪兒稍微提高用戶活躍度是不是比較簡單，我個人不太喜歡去哪兒，我覺得第一是客服確實太差，第二是裡面報價太混亂，所以很多人用完一次就不用了。去哪兒如果能夠將用戶留住，將用戶活躍度提升 30%，那麼利潤就會提升 50%，那多好了。
一個好的財務分析方法，第一能夠用一種新的角度看一家公司的報表；第二，我們是要發現他公司價值增長的原因在哪；第三，為公司進一步發展提出建議。
調整研發費用 ▼
此外研發費用也是一個問題。財務會計有一個缺陷，為什麼買一輛車可以說是資產，但找人寫代碼就是費用？這種道理在互聯網的時代裡是站不住腳的。我們要考慮，能不能用某種財務報表分析的方法將支出的研發費用調整為資產？根據多年的會計、金融的研究，大家都覺得研發費用應先資本化，後費用化。我們先把過去三年所有的研發費用資本化，然後再攤銷，其實更符合公司價值。
見圖 11，數據顯示去哪兒原來 2010 年虧損了 4100 百萬，2012 年虧損 7500 百萬，2013 年是虧損 1.5 個億。但如果我們調整了去哪兒研發費用後發現，2012 年公司其實是贏利 1190 萬，2013 年就虧了 3000 萬左右。這個虧損主要是因為公司 2013 年上市，高管手上所持有的股份溢價，計入了管理費用而造成的。這家公司並沒有想象中的那麼差，並非如我們之前所說的每一年都虧損，並且虧損越來越大。
公司在生態圈中的地位 ▼
從財務報表中，我們還可以分析出公司在生態圈中所處的地位。如果公司在生態圈裡是有話語權的，最簡單的是公司能欠別人錢，別人不欠公司錢。如果別人誰都能欠公司的錢，公司什麼錢都收不回來，那確實沒有江湖地位。公司的應收賬款比較小，其話語權就比較大；若應付賬款比較小，則話語權就比較小。
2012 年，去哪兒無法預收別人的錢；但是攜程每做 1 元錢生意，就要預收 3 分錢，有預收款說明很不錯。2013 年，去哪兒做 1 元錢生意，別人會拖欠它 2 角錢，攜程則預收別人 9 分錢。去哪兒基本不拖欠別人的錢，但 2012 年攜程每做 1 元錢的生意就能拖欠別人 0.12 元，2013 年可以拖欠別人 0.23 元。總體來說，攜程在整個生態圈裡的話語權是要高於去哪兒。
我們小結一下：第一，去哪兒大量的流量都是買來的，調整後的毛利率是遠低於攜程的。第二，通過應收應付的分析，去哪兒在生態圈裡面的話語權也很差。
投資與平臺佈局 ▼
我們再進一步分析公司的投資與平臺佈局。通過從年報中看到一家公司的子公司和關聯方情況，從而瞭解其平臺佈局。我們可以分析出它的子公司和關聯方是提供流量還是提供收入。
去哪兒的子公司都是提供技術和廣告服務的，能帶來收入，但不能帶來流量。像去哪兒這樣的公司，是別人實現交易的通道，它肯定要找一個流量靠山。財報顯示，它最大的關聯方就是百度，其 51% 的流量都來自於百度，並且百度收購了它大量的股票，還經常對其提供低息借款。
我們由此分析出，去哪兒在整個產業佈局的戰略很明確，公司通過建立一堆收入型的、小環的子公司，為本公司提供收入，然後再去找一個關聯方——百度來提供流量。可以看出，去哪兒的整體戰略目標就是做別的大流量平臺（百度）的一環。
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