新股消息
寶寶樹將於11月26日在港上市 擬募資22.03億元
據消息稱，寶寶樹將於11月26日正式登陸港交所。銷售文件顯示，每股招股價介於6.8元-8.8元之間，合計發售2.503億股。其中10%公開發售，募資額介於17.02億元和22.03億元之間。一手500股，入場費4444.34元。據悉，寶寶樹第四大股東阿里巴巴將追加投資，繼續認購IPO額度。寶寶樹香港媒體新聞發佈會於今天下午舉行。
微貸網將赴美IPO，擬融資4500萬美元
微貸網計劃於美國東部時間11月15日在紐約證券交易所（NYSE）掛牌上市，股票代碼為“WEI”。據該網站披露，微貸IPO定價為每股9美元至11美元之間，將發行450萬股美國存托股票，按照10美元的中位數計算，本次IPO擬融資約4500萬美元。
找鋼網再度遞交赴港招股文件
B2B電商平臺找鋼網(Zhaogang.com)14日晚間再度遞交赴港招股文件，最新上傳的初步招股文件，已沒有提及採用“不同投票權架構”，即是已放棄同股不同權方式上市。找鋼網在6月26日以“同股不同權”架構申請上市。找鋼網的聯席保薦人仍為花旗、招商證券國際及高盛；華興資本為獨家財務顧問。
新股速遞
本文由“華盛證券”供稿
小程序裡跑出來的獨角獸，同程藝龍成色究竟如何?
核心觀點：
1、在線旅遊市場OTA市場增速放緩並日趨飽和，集中度提高而行業內競爭日趨激烈。
2、依靠大股東騰訊提供的流量，同程藝龍自騰訊平臺的用戶高速增長，其小程序登頂微信小程序總榜第一。
3、整體上看，同程藝龍交通票務業務由於騰訊加持處於高速發展階段，但住宿預訂業務的增長面臨停滯風險，風險與機遇並存。
一、騰訊攜程加持，兩大在線平臺終合併
同程藝龍是由藝龍旅行網與同程網絡在2018年3月合併而成，是一家以住宿預訂及交通票務為核心的一站式在線旅遊平臺(OTA)。公司在合併僅三個月之後便向港交所遞交了招股書，準備登陸香港資本市場。
關於合併前的兩家公司，其中藝龍旅行最早成立於1999年，2004年即在納斯達克上市，是最早登陸美國的一批中概股。2016年，攜程，騰訊與鉑濤集團以總計1.59億美元價格讓藝龍完成私有化，使藝龍從納斯達克退市。至此攜程與騰訊已經是藝龍的前兩大股東。
而同程網絡的前身同程旅遊成立於2004年，最早以B2B名片業務起家，後來業務幾經調整，業務分成了線上和線下兩個部分——分別是線上的同城網絡和線下部分的同程控股。歷史上同程網絡也多次獲得來自騰訊和攜程的融資，因此在16年藝龍完成私有化之後，兩者的合併也變得順理成章起來。
到了2017年12月31日，藝龍正式與同程的線上部分，即同程網絡合並。至2018年3月兩者合併完成，此時同程藝龍的前兩大股東即為騰訊與攜程，兩者分別佔24.92%與24.31%
依靠騰訊和攜程的支持，特別是在獲得微信流量的入口後，公司發展迅速。至2017年底，公司合併總營收52.27億元，同比增長43.6%，其中同程27.08億元同比增長88.68%，藝龍25.19億元同比增長14.24%，兩者合併利潤達4.55億元，經調整淨利潤7.13億元。
*表格為合併前同程和藝龍各自的營收及淨利潤 數據來源：公司招股書、華盛證券
具體業務來看，交通業務佔同程自身總營收的91.2%，而酒店業務佔藝龍自身業務的93.8%，顯示兩者有很好的業務互補性。合併後從業務上看兩大業務分別佔到了整體業務48%和47%，是最主要的營收來源。
二、交通票務增長放緩，競爭愈發激烈
從宏觀數據上看，國慶期間民航運輸旅客1222.7萬人次同比增長8.7%，鐵路發送旅客1.31億人同比增長10.8%。今年民航和鐵路出行人數雖然同比繼續增長，但民航增速回落5.9個百分點，鐵路增速回落0.8個百分點。側面顯示在此基礎之上的在線交通票務的增長也會趨於平穩。
交通業務方面，根據易觀國際的數據，2017年中國在線交通預訂交易規模達到6389.65億元人民幣，同比增長18.6%，增速較16年62%的增長率明顯放緩，顯示在線交通預訂市場正在變得日趨飽和，交通預訂的線上滲透率已經超過了40%，意味著已經有很大一部分用戶習慣於在線上預訂票務，未來在線規模的增速有可能進一步放緩。
以機票為例， 2015年國資委推出提直降代政策，即提升機票直銷、降低代理分銷。隨著政策的穩步推進，以攜程為代表的OTA公司獲得的佣金率進一步降低，接觸搭售業務後佣金率已經由原來的4%左右降至現在的2%左右，線上旅遊平臺的機票營收和利潤增速都雙雙放緩，進入較為平穩的階段。
而交通票務另一大頭的火車票方面，從行業角度來看，由於12306作為鐵道部火車票網上訂票的唯一官網，其天然的權威性使得其擁有天然優勢，同時票務與航空公司相比更加一致且唯一。因此相關的OTA公司利潤空間更為有限，許多公司只能儘可能地推出一些增值服務提高利潤水平。
而從交易結構上看，寡頭壟斷的格局已經逐漸形成。以攜程，去哪兒及飛豬為首OTA佔到了接近80%，牢牢佔據了頭部位置，剩餘公司瓜分剩下的20%。想要從中突圍甚至於頭部公司爭奪市場份額，未來對於這些中型或小型OTA公司而言競爭會更為激烈。
三、群雄逐鹿，酒店業各顯神通
酒店業面臨的情況也有類似之處，同樣是根據易觀的數據顯示，在2017年一季度至2018年一季度，整體在線住宿預訂市場的增速也出現放緩趨勢，而與之相對應的是，頭部五家公司攜程，去哪兒，美團，藝龍和飛豬的集中度達到了88%。一方面是市場規模的增速放緩，另一方面是現有市場份額基本被瓜分完畢，可以預見行業未來的增速也會相應下降。
而除此之外，美團在酒店預訂方面的崛起也十分引人矚目，根據Trustdata的數據，美團在在線酒店訂單量級酒店間夜量兩方面的市場份額已經分別達到了50%及46%，超越以攜程及去哪兒為首的攜程系成為市場第一。儘管由於美團中的大部分訂單為鐘點房，使得在整個交易額上攜程仍然保持著領先地位，但未來美團的市場份額有可能會持續擴大，並有可能潛在地加深行業中公司間的競爭。
同時，酒店方面也不甘落後，根據中國飯店業協會的數據顯示，酒店業行業集中度在持續上升，前十大集團市場佔有率高達58.2%，其中在高端酒店領域，前十佔據了37.3%的市場份額，中端和經濟型領域分別佔據了64.8%和64.4%的市場份額。
這顯示酒店集團的議價能力也在持續增強，使得未來在線平臺在酒店預訂方面的利潤空間受到擠壓。而對於頭部的酒店集團來說，儘管很多酒店集團依然非常重視在線平臺的用戶流量，那其中許多集團也在積極拓展其它渠道，例如華住與錦江都已經擁有了自己微信小程序和預訂網站，同時在積極搭建自身的會員體系，給予會員更大的優惠力度，從而吸引顧客和流量，增加用戶粘性。這些佈局都會對在線平臺的業務造成影響。
四、抱緊騰訊大腿，利用平臺流量
在競爭日趨激烈的行業格局中，不能僅依靠自身的同程藝龍找到了其中一個突圍手段——騰訊的平臺流量。
根據騰訊自身公佈的數據，至2018年6月，其微信的月活躍用戶已經超過了10.58億，而QQ擁有月活躍用戶8.03億。而同程藝龍在騰訊平臺的活躍用戶為1.24億，平均月付費用戶數僅有1620萬。
除了交通票務，包括酒店預訂在內，整個同程藝龍線上65.68%的流量來自於微信和QQ在內的騰訊平臺。同程藝龍在微信端的活躍用戶滲透率為11.7%，而從月付費用戶角度來看，同程藝龍在騰訊平臺的所有付費用戶在微信平臺的滲透率為1.53%。
而根據最新披露的三季度數據，微信平臺的活躍用戶已達1.62億，付費用戶增長至2120萬，顯示從用戶角度來看同程藝龍在騰訊平臺仍在高速增長。
數據來源：公司招股書、騰訊公告，華盛證券
通過微信和QQ上的相關入口，例如微信錢包中的九點火車票和酒店按鈕，同程藝龍能夠直接獲得來自於微信的龐大流量，同時通過微信搜索功能也可進入同程藝龍相關的小程序。此外，同程藝龍積極地在微信朋友圈及平臺投放廣告，以不斷吸引用戶。
根據阿拉丁小程序統計平臺數據，微信小程序“同程藝龍酒店機票火車”近半年來表現搶眼，早在9月18日，其已經作為活躍和熱度指數首個超過遊戲小程序產品“跳一跳”，登頂小程序總榜第一名。而在9月30日中秋國慶出行預訂高峰更是成為周榜榜首，國慶期間持續蟬聯小程序榜單第一名。憑藉著微信強大的流量優勢與支持，同程藝龍國慶期間的全業務線訂單創下2018年新高。
因此，儘管從宏觀來看在線交通票務的未來增長可能會持續放緩，行業正逐步進入成熟期。但是與此對應的是，以交通票務為最主要收入來源的同程，在2017年的營收增長了88.65%，這主要依靠的騰訊巨大的流量加持。憑藉在微信錢包以及微信小程序的相關入口，同程的營收增長獲得了遠高於行業平均水平。
同理，從國慶小程序的火熱狀況來看，2018年同程藝龍的業務有望繼續維持較高的營收增速。背靠騰訊流量，同程藝龍整體增速有望獲得超過OTA同行競爭對手。不僅如此，騰訊的流量優勢帶來的是更低的市場推廣成本和費用，使得同程藝龍擁有更大的利潤空間。
五、競爭or互補，滲透及下沉
從同程藝龍自身公佈的數據來看，其註冊用戶中85.1%的用戶來自於非一線城市。由於當前一線城市市場是各大酒店及OTA平臺爭奪的焦點，市場競爭激烈且越來越趨向於飽和，因此越來越多的公司開始將目光轉向非一線市場。
根據國家統計局的數據，當前許多非一線城市的經濟增長速度超過了一線城市及國家平均水平，而經濟和發展水平的提高有望激發這些地區的消費需求，形成更大的市場。
而在渠道下沉這一方面，同程藝龍恰好握有一定先發優勢。其用戶大部分來自於這一地區，使得同程藝龍一開始便有較高的知名度，便於進一步挖掘和拓展市場。儘管也面臨著美團等競爭對手，但在做大蛋糕的階段同程藝龍仍然有望搶佔更多的市場份額。
另一方面，同程藝龍的另一個大股東攜程也與同程藝龍進行了廣泛的合作。儘管兩者存在著一定程度的競爭關係，但雙方一直在加強合作，其中攜程作為同程藝龍的五大供應商之一，佔同程藝龍購買額的24.6%。
同時兩者並簽訂一系列協議互相提供旅遊產品和服務，交易的規模也在一直提升，相關的資源的整合有望加強同程藝龍在非一線城市的競爭能力。
六、機遇與挑戰並存，交通票務是未來重點
從過往的增長來看，同程藝龍的增長較為穩健。從用戶數據上看，截止17年用戶複合增長率16.9%，背靠騰訊旗下平臺為公司獲得了大量流量，最新18年三季度數據顯示除微信端的月活躍用戶數突破2億，騰訊渠道的用戶也獲得大幅增長，月活躍用戶達1.68億，月付費用戶達2000萬相當於了同程藝龍其它所有渠道的總和。
交易額還是營收方面穩步增長，17年交通票務的交易額在騰訊流量的加持下突破800億人民幣。具體到業務上，同程主要的業務是交通票務，而藝龍的主要業務是酒店預訂，兩者正好形成互補。兩項業務都主要是以收取佣金的方式獲取收入，從變現率上，即營收與交易額的比例來看，此前同程交通票務業務及藝龍酒店預訂業務的變現率均穩中有升。
同程藝龍在更新招股書之後披露了2018年上半年的業績，但由於公司是在2018年3月完成的合併，同程藝龍此前的業績都是同程和藝龍分別單獨列示的。不過從公司披露的約3個月藝龍的業績及3個月同程+藝龍的業績裡，仍然能夠管中窺豹。
從18年上半年的各業務的數據來看，情況出現了一些變化，由於藝龍此前的主要業務為酒店預訂業務，因此從數據上可以看出同程藝龍的酒店業務在18年上半年出現了下滑，在合併了同程3個月的業績之後，該分部的業務仍然同比下跌25%，而即使剔除掉會計記錄方面的影響，這部分的營收仍同比下降4.4%，顯示至少在酒店預訂方面，業務的增長面臨停滯的風險。
而且從公司披露的與攜程的銷售框架協議來看，與交通票務相關的協議費用逐年穩步增長，而與住宿預訂相關的協議費用則有可能大幅降低，顯示未來公司的業務重點也將較為傾向於交通票務方面。
綜合來看，交通票務業務將會是主要的關注對象，而其中又將以同程為主。因為根據財報17年同程90%以上的業務為交通票務業務，相比之下同期藝龍的交通票務佔比不足3%。同程交通業務營收由16年的13.5億增長至2017年的24.7億，同比增長83%。
同程的整體營收規模也在2017年超過了藝龍。至於2018年，同程在並表後只包含了約3個月的業績，但財報顯示3個月的交通票務營收已經超過10億元人民幣，說明在18年交通票務營收有可能能夠接近40億人民幣，即同比增長60%以上。
此外受益於騰訊流量加持以至於營銷推廣費用大幅降低，同程的利潤增速甚至快於營收。18年上半年調整後的經營利潤率在17.5%左右，對標自身去年已經是極大提高，而攜程的調整經營利潤率在20%左右，說明公司今年利潤率大漲之後，經營利潤率未來進一步提升空間可能將變得有限。
七、估值
最後在沒有完全並表的情況下做一個簡單的估值，將同程藝龍的業務分成兩個部分，即代表住宿預訂業務的藝龍部分和代表交通票務業務的同程部分。
對於住宿預訂這部分，按10%要求回報率計算。根據18年的上半年財報來看，17年同程的淨利潤率剔除掉交通票務這部分約2億元的利潤影響後，住宿預訂半年對應利潤也為2億左右，即此部分對應的全年估值約40億人民幣。
同程部分17年淨利潤4.9億，若相關開支維持不變則18年淨利潤有望達到近8億人民幣，若對應攜程18年24倍預測市盈率則此部分估值為190億，合計同程藝龍整體估值為230億人民幣(摺合260億港幣)。
而根據同程藝龍最新披露的數據，公司IPO招股價區間為9.75-12.65港元，計劃發行1.438億股股份，籌集2.32億美元，對應的估值區間在200至260億港幣。以此來看同程藝龍的估值處於發行價的頂部區間，所以本次發行價格相對合理。
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