咱們中國股民裡，十個人我估計有八個人進行過IPO打新。打新就是你去申購新股，如果運氣好中籤，就可以用發行價買到即將上市的股票。
由於中國A股市場的一些制度性原因，所以從大概率上來講，目前A股的IPO打新是一個穩賺不賠，甚至是大賺不賠的好生意。你會有一種感覺，這是我們A股市場的特殊情況。
但其實，在全世界範圍內，IPO打新也都是一件比較賺錢的事情。這就很奇怪了，像美國市場上也沒有我們國家限制發行價的政策，為什麼也會出現這樣明顯的賺錢買賣呢？
今天我要跟你講的，排除制度方面的原因，IPO這麼高的收益率到底是從哪裡來的。
一、IPO抑價之謎
首先我們來看一下，全球範圍內，IPO的收益到底如何。
美國有一個著名的學者叫傑·瑞塔，他做了一個研究，他發現1980年到2001年間，美國有6000多個IPO，上市第一天的收盤價比發行價格高了快20%，而同期大盤的年化收益率也就是7%到8%左右。
一天20%的收益率，這是個天文數字啊。你要知道，一個金融資產的期望回報率，應該是跟整個市場的資金水平差不太多的。
比如中國，2018年，銀行理財產品的年化收益率大概是4%、5%，所以任何年化收益率超過10%的金融品，都是非常罕見的，所以我總是說風險控制和投資的核心。
IPO這樣高的收益率，在美國持續了長達20多年。不管是從收益率的角度，還是從我們之前講的有效市場的角度來看，這都不可理解。
為什麼打新收益這麼高呢？如果我們換個角度想，或許能找到答案。
我對IPO有個通俗的解釋，就是股票買賣其實是分批發市場和零售市場的。我們散戶都是在零售市場（二級市場）上交易，我們的價格是零售價格（市場價）。
但是，如果打新中籤的話，實際上就是讓你以批發市場（一級市場）的批發價去買一些股票。一般來講，批發價比零售價要低，零售價和批發價中間的差額就是你的打新收益了。換句話說，IPO收益率如此之高，很可能不是因為這隻股票上市之後有多被看好，而是因為這個一開始的批發價，也就是發行價是被壓低了的。
為什麼發行價會被壓低呢？學者們就把這個令人費解的現象稱為“IPO抑價之謎”，IPO Underpricing Puzzle，也就是說發行價格是被抑制了的。針對這個全球性的金融謎題，學者們就提出了很多很有趣的理論來。下面給你介紹兩個。一個叫“贏者詛咒”，一個叫“信息瀑布”。聽完這兩個理論，你可能就能明白，為什麼IPO的發行價會被抑制了。
二、贏者詛咒
好，先說贏者詛咒。它原來是指在拍賣中最後贏得拍賣品的那個人是會虧損的，因為拍賣品的價值是確定的，贏下來的人很可能就被信息不對稱迷惑，然後支付了超過這個拍賣品價值的價格，所以最後反而會虧損。看起來是贏了，其實是個詛咒。
最先用這個贏者詛咒來解釋IPO抑價現象的是一個叫Rock的學者。1986年，他就給IPO的定價過程構建了一個理論模型。在這個理論模型中，有兩類投資者，一類是有信息優勢的，比如像那些大的機構投資者，還有業內人士。一部分就是我們這些普通人。對於某個具體企業的產品管理市場，我們都知道得不多，就處於信息劣勢。
但是有信息劣勢，並不意味著我們是傻瓜，我們也會根據市場情況進行分析和推演。比如說現在有個股票要上市了，按照未來現金流折算，這個企業的內在價值大概是20塊錢一股。但是這個價值，我們投資者是看不到的，所以我們會根據市場情況來進行分析。
假設發行價定得比內在價值20塊要高，那些有信息優勢的投資者，他們買不買？他們肯定就不買了。那自然，像我們這些處於信息劣勢的投資者，買到過高定價股票的概率就大。這就產生了贏者詛咒，就是買到新股的，看起來是勝利者，反而會虧損。
好了，這種情況就在這兒產生了一個悖論。凡是我能買到的新股都是垃圾，不值這個價錢。那瞭解了這一點以後，投資者就會紛紛地退出這個市場，然後就會導致IPO的發行流產。
要怎麼解決這個問題呢？就是把這個股票的定價定於均衡價格20塊，所以只要你買到這個新股，就能賺到錢。用金融術語來講，就是把IPO的發行價格壓低，等於對我們這些處於信息劣勢的投資者進行了一定的風險補償。那這樣子，投資者就不會都退出市場了，IPO也就不會流產了。
三、信息瀑布
好了，贏者詛咒這個理論在80年代的時候影響挺大。到了90年代的時候，耶魯大學的學者艾維沃斯又提出了一個關於信息傳播的理論，叫“信息瀑布理論”。艾維沃斯就用這個理論重新解釋了IPO市場的情況。
他說，在IPO的認購中，大家都不是集體行動的，而是有先後之分的，對不對？像我們這種不具有信息優勢的散戶，一般就排在這個隊伍的後面。所以，前面人的行動會對我們的決策造成影響。
你想，如果前面認購的人特別多，這就會給我一個很強烈的正面信號，讓我作出買的決策的概率就會更大。這樣，一層一層地傳遞下去，整個IPO的瀑布就會順利地流淌，很容易有一個完美的發行。
反過來說，要是前期認購的人不多，那給我們這些後面的人的負面信息就越來越多，希望認購的投資者就越來越少，最後稀稀拉拉，瀑布斷流，造成IPO的流產。
其實我想這個事兒，你平時出去吃飯的時候也特別容易碰到。兩個店鋪隔壁挨著，門庭冷落的餐館越來越冷落，而門庭若市的那個則越來越火爆。在IPO市場上為了避免IPO的發行擇機，有時候發行人和承銷商一定會折價，去吸引那些初始的投資者。這就是IPO發行價打折的原因。
這兩個理論你聽完之後，應該會有一種感覺，就是聽上去它們說的不一樣，但其實是一回事。IPO的折價是信息不對稱導致的，只不過贏者詛咒更強調的是不同類型之間的信息不對稱，而信息瀑布強調的是公司和投資者之間的關係。但歸根結底，IPO市場上巨大的信息不對稱才是一種折價的根源。
根據這些理論，你也很容易會得出結論，信息不對稱越大的IPO公司、IPO市場，它們的折價越大，很多實證證據顯示，那些行業更新，現金流更多，更不確定的企業，發行價和市場價中間的差額會更大。另外，中國的IPO市場，除了我們前面課程裡說的制度性的套利以外，中國市場的信息不對稱更大，所以也會比美國有更大的IPO打新收益。
但是，事情真的這麼簡單嗎？比如傑·瑞塔教授就發現，其實還有30%的公司，第一天的收盤價和發行價是一樣高，甚至比發行價還要低。這種上市價格比發行價還要低的情況叫做破發。像小米、愛奇藝，好多企業都破發了。
還有研究會發現，新股上市以後，三到五年之後，股價不但不漲，反而會跌，這又是什麼道理呢？明天的文章我再給大家解開謎底。
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