時代財經APP記者 張常旺
三個月前，融信中國完成了上市以來的第二次配股，它拋出的“橄欖枝”招徠了幾位分量頗重的座上客，貝萊德、索羅斯、惠理、中國人壽聯手給這家房企投出了信任票。
對於這些在資本市場懂得趨利避害的大鱷來說，每一項投資背後都要有足夠的價值支撐，而他們的投資邏輯一定程度上在兩個月後融信中國公佈的半年報中可以得到管窺。
這是一份帶有明顯成長性標籤的“成績單”，半年銷售規模達到545億，同比增幅為75.7%，毛利率和淨利率分別由2017年同期的18.6%和9.4%增長至29.3%和15.8%。
規模和盈利能力的提升在兩三年前開始埋下伏筆，在這一輪樓市上漲週期到來前，融信中國拉開了佈局戰線，這些的動作在當時曾被解讀為“激進”，但如今它卻成為融信中國提升利潤的砝碼。在解決規模、利潤和槓桿三者平衡的路上，融信中國也已經開出了自己的“藥方”。
穿越週期的底牌
房地產作為資金密集型行業，不可避免地與槓桿鉤掛，任何一家地產企業的快速成長几乎都是建立在一定階段的合理加槓桿基礎之上，即便是行業龍頭也不例外，它們在過去幾年，通過高負債、高槓杆、高週轉的模式換來了規模的“連級跳”，同時也迎來利潤的幾何增長。
140%是融信中國淨負債率的最新數字，這一數字比半年前下降了19個百分點，降槓桿的跡象已經越來越明顯。將淨負債率控制在100%以內是融信中國今年的目標，而到明年，它圈定了65%左右的“紅線”。
負債率一直是企業運營過程中不可忽視的一個指標，過高的負債雖然意味更高的風險，但其也並非百害而無一利。如果說在一個上升通道行情中，企業在安全前提下合理利用負債、槓桿，這反而是可以快速做大規模的一條捷徑。
有房地產資深市場人士指出，負債率的上限管理取決於五個因素的變化：第一，整體經濟是上升還是下降；第二，所處行業還有沒有機會，是大機會還是小概率；第三，把沉重的融資成本加上，毛利率處在高位還是低位；第四，高負債率下，股東資金回報率是否比沒有使用負債率的回報要高？第五，所謂的高負債率背後的資產質量如何，是好資產還是差資產，是變現快的資產還是變現慢的資產。
不可否認，融信中國過去幾年的快速成長是建立在一定的槓桿基礎之上，但這一階段恰逢房地產市場的上升週期。對於身處“規模即話語權”時代的房企來說，踩準週期，恰恰能成為其完成轉身的一次機會。
融信中國從2016年起加大拿地力度，是年其拿下527萬平方米土儲，它的總土地儲備也一躍超過千萬平方米，而在2017年，融信中國再度拿下1482萬平方米的土儲，這也讓其資產負債比例上升。
不過，融信撬動的絕大多數都是優質資產，換句話而言，這也為其負債管理提供了軟著陸的空間。這些資產具有較強的變現能力，並逐步成為現金流的穩定來源。
2015年至2017年，融信中國的銷售分別為119億、246億和502億，年複合增長率達到了105.3%，而今年上半年其銷售金額已經突破545億，同比增幅達到了75.7%，並在今年有望突破1200億。如果按照去年80%左右的回款率計算，融信中國今年銷售回款就逼近千億。
銷售規模的大幅提升已經驗證了融信中國的投資及變現能力。截至今年上半年，融信中國的土儲共有約2517萬平方米，其中58%都位於一二線城市，平均拿地成本為6463元/平方米，佔當前銷售均價的比例為30%，擁有較高的獲利空間。某種程度而言，在當前的槓桿水平之下，融信中國已經具備穿越市場週期的底牌。
化被動為主動管理
不同的市場階段需要匹配不同的運營戰略，隨著房地產市場調控及融資環境的收緊，“去槓桿”成為當下房企的共識，在追求安全防線的訴求下，融信中國開始穩步降槓桿，並積極主動管理負債水平，它希望找到利潤、規模和槓桿三者之間的平衡點。
在投資上主動“踩剎車”是融信中國祭出的第一招，過去兩年，融信中國實現了土儲的成倍增長，但從2018年開始，這家房企轉變拿地風格，“審慎”成為關鍵詞，其明確提出將以銷售回款的30%-50%資金匹配拿地投資。
而在盈利能力的內控上，融信中國對拿地利潤率也提出了更高的要求，其明確2018年投資拿地的淨利潤率除了少數城市可以降到10%，原則上不低於12%，並爭取達到15%。
2018年上半年，融信中國新增權益拿地支出74億元，同比下降49%。在主動放緩拿地節奏的同時，融信中國也在提升合作項目的比例，以此減少資金壓力。
項目層面的合作是融信中國“強強聯合”的1.0版本，在此基礎上，它提出了升級版的2.0模式，即通過併購其他開發商已取得的低價土地權益，輸出融信的管理能力及運營能力，降低成本、提升售價、提高週轉、使得項目收益率最大化。
穩定的現金流是房企發展中的一道防線，尤其對負債比率較高的地產商來說，現金流的管理更是重中之重，也正因如此，銷售回款能力被置於更加重要的位置。融信中國相關人士透露，在加快銷售資金回籠方面，目前從集團到項目層面，有專門團隊負責，指標細化到每天。
通過主動減緩土地投資、加快資金回籠、拓寬融資渠道等舉措，融信中國在上半年已經取得了階段性的成果。財報數據顯示，2018年上半年融信中國的淨債務為463.09億，較2017年末下降5.37%；淨負債率較2017年末下降了19個百分點。現金及銀行餘額達203.08億，未使用銀行授信700億，利息覆蓋倍數在2017年2.32的基礎上增至2.4。
不難看出，雖然當下融信中國還需進一步推進降債措施以完成年度目標，但其流動性充裕。也正是基於對融信中國成長性及在降槓桿方面表現出決心，多家國際評級機構都上調了融信中國的評級。
其中，標普指出，隨著更高盈利狀況項目的收入結轉增多，未來12個月融信中國的槓桿率有望顯著改善。其預計未來12個月融信中國強勁的現金生成狀況和有節制的土地收購將能夠控制其整體債務水平，並表示，2018年融信中國的債務對息稅折舊及攤銷前利潤（EBITDA）比率將自2017年的11.6倍改善至介於8.0-8.5倍。
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