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八月，特斯拉總裁馬斯克在公眾面前可謂是演了一出大戲。然而馬斯克似乎不在意處在輿論風口浪尖之上，在上週又一輪作死，最終受到美空軍的調查。
在各種爭議之下，特斯拉股價應聲跳水，市值蒸發超過150億美元。撇開花邊新聞，投資者們需理性思考的問題是，現在到了抄底特斯拉的時候了嗎？
Albright Investment Group創始人Victor Dergunov細數特斯拉公司的種種，認為該公司表現不錯，在控制成本方面有有效成果，Model 3的高效量產也在朝目標穩步邁進。但風險在於如脫韁野馬的總裁大人路數實在是太野，因馬斯克的個人行為，特斯拉目前暴露在一些法律風險之下，雖然最後的實際判罰未必會影響特斯拉公司太多。
因此他認為，特斯拉三季度的利潤可能會讓投資者們驚訝，到今年年底左右，投資者們或許可以撥開雲霧，理性認識到特斯拉公司的潛力。
“噪音”繞樑，三日不絕
Dergunov認為，目前特斯拉是全球最具爭議的公司，自馬斯克在社交媒體頗具爭議的發文後，各種疑雲圍繞在該公司頭頂。他提到幾個具有標誌性的話題，如馬斯克會被迫辭去CEO職務嗎？特斯拉在這個季度能盈利嗎？如果能盈利，這個盈利是可持續的、還是一次性的？還有些投資者對該公司的資金流動性及償付能力也提出質疑。另外，越來越多的汽車廠商推出電動汽車對特斯拉無疑造成了競爭。
（特斯拉近一年股價，數據來源：Investing.com）
以上提到的一些疑問，以及8月馬斯克的爭議發文都對投資者對特斯拉的信心造成了影響，特斯拉股價從今年8月的最高值至今已下跌超過100美金，近25%的跌幅。
不過Dergunov認為，若撇開特斯拉的輿論爭議，而僅關注基本面的話，特斯拉近期的大跌不是強弩之末的徵兆，反而提供了投資者一個抄底的機會。
總裁亂說話帶來的風險：SEC調查
Dergunov指出，特斯拉股價下跌的最大誘因是馬斯克關於計劃特斯拉退市的社交媒體發文。雖然馬斯克因該發文收到美證券交易委員會（SEC）調查，但是他不認為這對特斯拉公司整體會有較大的影響。
他認為SEC若要證明馬斯克違反10b-5，將困難重重，因為他們需要證明馬斯克故意欺騙投資者的動機。另外，相關機構還需證明馬斯克發文當時，並沒有足夠的資金使特斯拉退市。若無法證明馬斯克動機不良或資金不足，Dergunov推測，僅針對他客觀社交媒體發文的懲罰將止於罰款，罰款金額至多幾十萬美金，而這並不能合理化近期蒸發的150億美元的市值。
Dergunov建議投資者不要過分關注馬斯克的社交媒體發文爭議，而應該去關注一些特斯拉的基本面信息。例如，Model 3的量產規模穩步提高，特斯拉持續保持的高平均售價水平（ASP），日漸提高的生產效率，有效控制運營成本，以及特斯拉三季度實現正盈利的可能性。他認為，這些基本面要素將在年底推高特斯拉股價，而當SEC調查結束後，股價將進一步上漲。
Model 3的生產規模穩步提高
Model 3的量產規模提高，在Dergunov看來是對特斯拉公司未來發展非常關鍵的要素。而事實上在八月初，特斯拉每週已能穩定出產五千輛Model 3。目前特斯拉平均每週出產4,838輛Model 3，近期每週出產最高值達6,278輛。Dergunov推測，到本季度末，將有十萬輛Model 3組裝完成。
（Model 3每週組裝車輛數，圖片來源：Victor Dergunov，Bloomberg）
截止至二季度末，Model 3有約41,000輛裝配完成。這表示，三季度總生產量將達59,000輛左右。通常來說，車輛到貨要比生產落後15%左右，以此Dergunov推測三季度生產的Model 3將有約五萬輛送達客戶手中。另外，因該公司將二季度和三季度過渡期到貨的11,166輛車計入三季度中，如此算來，在三季度特斯拉將配送約61,000輛Model 3。
（Model 3總生產量，圖片來源：Victor Dergunov，Bloomberg）
而這與二季度18,440輛到貨量相比，提高了約230%，是個很大的提升。另外，特斯拉三季度平均售價水平將在六萬美元左右，這預示著特斯拉三季度的總收入較二季度而言，將會提高很多。
Model 3盈利能力在提高
Dergunov分析指，Model 3的平均售價將保持在高位。在今年一季度及二季度，Model 3平均售價不到￥60,000。不過他認為，這個價格在三季度不會再降低，而是保持在￥60,000左右，因為Model 3新引入了較貴的四輪驅動型號，及更貴的Model 3頂配款（Performance），而Model 3基本款卻遲遲未出。因此，Dergunov推測僅Model 3在三季度的銷售額將達36.6億美元，而這個數字幾乎比肩二季度特斯拉的總銷售額，約40億美元。
（Model 3總生產量，圖片來源：Victor Dergunov，TheNewsMinute.com）
另一方面，Model 3的毛利率在今年穩步提高。一季度Model 3毛利率為-9%，二季度毛利率打破了特斯拉自己的盈虧平衡預測，達到3%。Dergunov預測，本季度Model 3毛利率將達15%或更高，四季度毛利率將達20%，而明年前半年，毛利率有望衝破25%。
鑑於特斯拉前兩款車型逐步提高其毛利率，Dergunov認為這個預測並不誇張。在上季度，Model S和X的毛利率達到26.35%。由於Model 3在組裝過程中比另兩款車型有更多自動化流程，他認為特斯拉的規模經濟效應將繼續增加，生產效率也將日漸提高，最終Model 3將會成為一款盈利能力很高的產品。
除了Model 3外的其他收入來源
Dergunov預計三季度將有26,000輛左右的Model S/X到貨，這和特斯拉自己的預測值相近，而Model S和X的平均售價達95,000美元。換句話說，這將給特斯拉三季度帶來24.7億美元的利潤。
此外，特斯拉的“其他”項目三季度預計銷售額在9.55億美元左右，其中包括電能生產和儲存、汽車租賃、及服務與其他。
總的來說，Dergunov預計特斯拉三季度總收入約70.9億美元，這代表環比季度收入增長77%，同比增長144%。去年三季度，特斯拉總收入為29億元。
特斯拉的成本削減與盈利能力提高
Dergunov分析指，特斯拉在其規模經濟逐步實現的情況下，盈利能力穩步提高。這體現在毛利率的改善，及特斯拉將銷售管理費用（下文以SG&A替代）增速控制在銷售額增速之下。
例如，今年一季度特斯拉銷售收入同比上漲27%，而銷售費用僅上漲13.5%。換句話說，銷售收入的增長速度比銷售費用的增長快了整整一倍。
環比也是相似的結果。今年二季度和一季度相比，銷售收入增長約18%，而銷售費用增長約9%，也是近乎兩倍的結果。Dergunov認為銷售收入增速遠高於成本增速的趨勢會持續下去，而特斯拉也因此會成為利潤率更高的公司。
在研發費用（R&D）上面，特斯拉嚴控成本的趨勢更為明顯。今年二季度研發費用佔總收入的9.65%，而同期去年二季度研發費用則佔總收入的13.2%。從另一個維度來看，上季度總收入同比增加43%，而研發費用同比僅增加4.6%。Dergunov預計，特斯拉管理層將持續控制其銷售費用及研發費用，使之增速低於公司總收入的增速。
而在生產方面，特斯拉的表現也顯著提高。在上季度，汽車銷售毛利率為18.9%，而今年一季度、去年四季度和三季度的毛利率分別為18.3%，16.9%及15.4%。Dergunov指出，這是個明顯的趨勢，隨著特斯拉生產效率的提高，其毛利率也水漲船高。
另一方面，特斯拉的總毛利率在今年一季度和二季度分別為13.4%和15.4%，Dergunov預測其三季度總毛利率約17.9%。而其毛利率一般來說，要比這個水平高，近期毛利率下降的原因是因為Model 3新型號產品的發佈。如，2017年一季度總毛利率為33%，2016年四季度和2017年一季度六個月的總毛利率也有32%。因此，Dergunov認為當Model 3新型號生產及銷售上軌道後，特斯拉公司長期的總毛利率水平可達25%至30%。
零排放信用額度的加持
Dergunov認為，若特斯拉無零排放信用額度（ZEV credits，下面簡稱ZEV），特斯拉三季度可能只能勉強盈虧平衡，但是有了ZEV的加持，特斯拉在三季度很有可能會盈利。而特斯拉在之前也有如此行事的“前科”，2016年三季度特斯拉就賣了其儲存的ZEV，帶來1.39億美元的額外收入，使原本該季度兩千兩百萬美元的赤字翻黑。
雖然ZEV隨時都能賣，但是Dergunov提醒，在今年一二季度特斯拉存的ZEV還一點沒賣，這使得該公司在三季度賣ZEV，來轉虧為盈的可能性大大提高。
Dergunov援引相關專家預測，特斯拉存到三季度的ZEV將達到五億美元。不過他認為，特斯拉沒有必要在三季度吧ZEV全賣了。他的模型顯示，特斯拉只要賣價值1.5億美元的ZEV，就能盈虧平衡；若賣3億美元的ZEV，每股收益可達0.92美元。並且，他預測特斯拉在今年四季度無需ZEV的幫助，就能實現盈利。
特斯拉三季度盈利是很有可能的
Dergunov分析指，銷售收入的快速增長、生產效能的提高、與銷售額相比較低的銷售成本及零排放信用額度都有助於特斯拉三季度轉虧為盈。他的分析模型見下圖。
（特斯拉三季度財報預測模型，圖片來源：Victor Dergunov）
風險猶在
雖然Dergunov認為特斯拉三季度能實現盈利，但他也指出現在投資特斯拉仍有幾大風險。最顯眼的風險，是馬斯克捲入的法律風險中。如果SEC決定認真請馬斯克喝茶，Dergunov猜測馬斯克很有可能會被迫失去在特斯拉CEO或董事會主席的職務。在這種情況下，如果投資者失去對特斯拉的信心，那麼股價將會進一步下跌。雖然Dergunov認為這個情況發生概率很小，但仍然是可能的。
另一個風險在於，特斯拉可能會燒錢過快。雖然近期特斯拉減少支出速度的趨勢逐漸明朗，但是特斯拉燒錢後並不能賺回本的可能性仍然存在。畢竟，各大汽車廠商來勢洶洶，分別推出各款電動汽車，競爭者壓力會減弱特斯拉未來的定價能力。雖然目前特斯拉仍是電動汽車領域的龍頭，但在各業界大佬加入戰局後，特斯拉未來的行業地位必然會受到挑戰。
特斯拉未來的路很長，也未必平順，有自己老大的“作死”，也有競爭者的攪局。不過Dergunov認為只要特斯拉避開以上的重要風險要素，其前景仍會一片大好。
電動汽車路漫漫其修遠兮，就看特斯拉未來將如何上下而求索。
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