話說為什麼長安汽車在重慶呢？為什麼不叫重慶汽車呢。
其實長安汽車全稱重慶長安汽車股份有限公司，叫長安汽車的原因是他的股東是中國長安汽車集團股份有限公司。這背後估計是一個很長的歷史故事吧。
看看長安汽車的股價，從2015年高點下跌超過50%,在這個藍籌白馬即使大跌股價仍然高於15年高點的時候，不僅遠遠跑輸上汽、廣汽等，也遠遠不及長城汽車，長安汽車發生了什麼。
1、核心利潤缺失，寄生的巨嬰？
首先我們看長安汽車的估值，截至目前PE不到8倍，可以說非常低了，你覺得可以買嗎？如果因為估值低你打算買的話，你可以再看看，2016年全年估值都在6-8倍直接徘徊，假如當時買入的話，現在不僅被套，而且估值還在上升。這就是屠殺價值投資的“市盈率陷阱”了。
看長安汽車的淨利潤，2010年至2017年，公司的淨利潤大部分時間是高速增長的，而且絕對額很高，尤其是2016年，淨利潤高達102.77億，即使2017年淨利潤下滑了30%,依然有72.08億元。
可是如果各位看了長安汽車的利潤表，就會發現一個奇特的現象，投資收益佔比特別高。在初善君如何讀財務報表九講中，特別提到，有一些企業一定要看企業的核心利潤。
“核心利潤=營業收入-營業成本-稅金及附加-銷售費用-管理費用-財務費用-資產減值損失”
“核心利潤來源與企業經營產生的毛利，扣除稅金、企業銷售、管理以及槓桿利用相關的三費後的部分，如上篇讀財報所說，毛利高低代表了企業產品的競爭力等，而費用高低則代表了企業費用控制的能力。總體來說，核心利潤越高，盈利能力越強，盈利質量越高。”
我們看長安汽車的核心利潤的話，肯定大吃一斤，2011年至2016年只有2015年實現0.9億的核心利潤，其他五年均為負。
也就是說長安汽車的核心利潤特別低，自身的資產盈利能力特別差，而其利潤最大的來源是兩家合資品牌的投資收益：長安福特和長安馬自達。
截止2017年底，長安汽車的淨資產476億，總資產1061億，淨利潤2.4億元，而長安福特的總資產只有453億元，淨利潤為121.71億元。總結一下就是長安汽車的ROA只有0.22%，長安福特的ROA為26.87%，福特是長安汽車的100倍以上。
如果我們單獨看長安汽車自主品牌的毛利率和淨利率，發現2017年長安汽車的毛利率只有12%，扣除10%的期間費用率，淨利率只有1.3%。這樣子的毛利率和淨利率也是感人，一輛10萬元的車，可以賺1300元。
長安汽車核心利潤缺失，其淨利潤均是來自投資收益，算是寄生的巨嬰了。
不是說投資收益不是錢，而是投資收益大多都來自合營或者投資的企業，一是穩定性可能不行，二是控制力非常弱。
2、破淨的長安汽車有投資價值嗎？
下面我們來聊聊一個更重要的也是各位關心的問題，破淨的長安汽車有投資價值嗎？長安汽車是菸蒂嗎？
菸蒂股指的是股票價格大幅低於淨資產甚至淨運營資產的公司，一般的理解是估值大幅低於淨資產的公司。
在尋找菸蒂股的過程中，需要選擇那些擁有大量現金和證券資產的公司，而回避固定資產佔比較大，負債較多的公司，因為在投資菸蒂股的過程中，資產質量是至關重要的，它能影響甚至決定安全邊際的範圍。
看看長安汽車的資產負債表，截止2018年Q1，賬面貨幣資金高達235.61億元，而幾乎沒有長短期借款，但是應付賬款和應付票據高達406.58億元，考慮到只有282.58億元的應收賬款，可以說雖然公司的毛利率極低，但是上下游議價能力還是不錯的，店大就是可以欺客。
因此長安汽車的資產值多少錢的關鍵就在於長期股權投資和固定資產的價值了。
先看長期股權投資，2017年長期股權投資合計141億元，其中盈利能力最強的是長安福特和長安馬自達，2017年確認的投資收益分別為60.39億元和12.68億元，如果再看他們的分紅就更有意思了，兩者分紅分別為75.78億元和9.75億元，可以發現長安福特的分紅率超過100%,簡直就是下蛋的母雞，而且是金蛋。此外長安鈴木、江鈴控股雖然投資額高達12億和30億，但是2017年都是虧損的，長安標緻雪鐵龍2017年虧損了5.54億元，可見並不是所有合資車日子就過得舒服，關鍵還是需要看合資品牌的能力啦。
看著長安福特和長安馬自達能賣出不錯的價錢，可是至少從2018年長安汽車的銷量來看，長安福特2018年1-5月累計銷量19.86萬輛，較去年同期的30.88萬輛下降了35.67%。今年長安福特也在走下坡路，至少2018年的業績也不容樂觀。
我們再看固定資產，固定資產總額高達190億元，其中機器設備高達99.24億元。可以猜測這些固定資產基本是生產性的資產，那麼這些資產的價值就是這些資產的效益了。
這些資產能有多少效益呢？就是初善君一開始提到的核心利潤了，可是初善君還是想從銷量和單價的角度在分析一下自主品牌的盈利能力及其趨勢。如下圖可見，自主品牌2017年實現收入800.12億元，銷量147.03萬輛，單價5.44萬元，這個價格雖然低的有些假，可這只是銷售給經銷商的單價，到終端客戶手裡價格估計還要加10%以上吧。當然這些跟長安福特沒得比，2017年長安福特82.80萬輛的銷量貢獻了1060.28億元，單價是12.81萬元。
（自主品牌的銷量為長安汽車銷量減去福特、馬自達和江鈴後銷量）
雖然自主品牌的單價低，但是這個價格每年都在提高，初善君有點相信長安汽車股東大會上說的3%利潤率的目標了，至於其他目標就有點一廂情願了。不然市值怎麼也要上2000億。
再看研發支出，近三年，長安汽車研發支出也有94億，雖然有25億的資本化，也可以理解嘛。
3、合資能支撐現在、自主能帶來未來嗎？
站在這樣的時點，股價不斷新低，福特每況愈下，自主變好趨勢並不明顯，合資能支撐現在、自主能帶來未來嗎？
初善君也給不了答案，只是覺得這樣子的價格可以是價值投資者左側的機會吧。
本文不做薦股，只是客觀記錄，據此投資，後果自負哈。
閱讀更多 初善投資 的文章
