2018年4月30日，港股市場終於向“同股不同權結構”公司敞開大門，這次擁抱新經濟股的改制被港交所賦予了“開啟新時代”的宏大願景。
但此刻來看，港交所的“開啟新時代”似乎進展得並不順利。
最直觀的一點是，新經濟股正在遭遇連連破發。
在港股市場，近兩年來上市的主要的新經濟企業代表有五家：雷蛇、眾安在線、閱文集團、易鑫集團和平安好醫生。這批互聯網獨角獸上市前就備受投資人青睞，普遍出現了超額認購。
但是如今，五家公司中四家跌破發行價，易鑫集團截止25日的最新股價相較發行價更是幾近“腰斬”。
港股5大新經濟股表現
平安好醫生是另一則典型案例。這家中國平安旗下公司上市之前的估值便高達741億港元。其上市也是2018年年初至今港股最大規模IPO，其公開發售期間，其超額認購達654倍，凍結資金超過3768億港元。然而，這家“中國互聯網醫療上市第一股”也在上市第二天即告跌穿發行價。
對於這些互聯網新貴們而言，港股市場似乎並不是那片流著奶與蜜的“應許之地”，反而正在遭到估價虛高、泡沫過多等質疑。
另一種質疑的聲音認為，港交所新政面臨市場冷遇。
自4月30日新政落地，5月3日，小米向港交所提交IPO申請，成為第一家依據“同股不同權”新規申請上市的大型企業；5月7日，生物科技公司歌禮制藥正式提交申請文件，首次有未錄盈利生物科技公司按新例申請上市。
僅有上述兩家公司在新規下申請上市，市場各界原先普遍預期的新型企業“積極踴躍”申請上市的局面並未出現。
南華早報援引金融服務業人士稱，計劃在港交所新制度下上市的公司“目前可能採取觀望態度來審視內地的CDR計劃”；由於上海和深圳市場估值高於香港，港交所需要採取更多措施來吸引公司赴港上市。
對此，港交所行政總裁李小加也作出了反駁，
“新上市申請一般集中在下半年，八月暑假過後，如九至十一月才會進入上市申請的高峰期。”
李小加稱，他不能透露港交所現時收到的上市申請樹木，但從港交所之前收到很多公司的查詢，有信心新上市制度下的上市申請數目會愈來愈多。
大量的投資者活躍在投資者社區雪球上，鈦媒體就新經濟股的表現以及港股新政的相關話題，專訪了雪球的創始人兼 CEO 方三文。
對於新經濟股表現不佳的問題，方三文認為，
“新股上市基本上都估值過高，尤其在香港和美國市場，由於沒有像內地證券市場規定23倍市盈率，新股上市一般估值都比較高，上市後回調非常正常。”
而關於同股不同權是否會損害投資者保護問題，在方三文看來，公司經營不佳才最損害投資者利益。新型企業特徵是離開了創始團隊通常很難搞好，如果無法對創始團隊的控制權有一個保障，很可能經營不佳。此外，港股新政的另一個“可取之處”是，新政並未改動公司私有化時大股東要回避的原則，此舉在保護小股東與維護創始團隊控制權之間獲得了平衡。
同時，方三文還認為，港股即使漲了很多以後，現在仍然是便宜的（即具備“買入”的合理性）。在方三文看來，過去一年港股市場的表現優於A股和美股市場，但是就全球資本市場的估值而言，港股的估值依然墊底。
以下是鈦媒體與方三文的對話實錄：
I. 新股普遍估值過高，潛在IPO企業數量非常大
鈦媒體：新經濟股股價表現普遍不佳，如何看待這一狀況？獨角獸是否存在估值過高的問題？
方三文：新股上市基本上都是估值過高，尤其是香港和美國市場，因為沒有像內地證券市場規定23倍市盈率，新股上市一般估值都比較高，上市以後有一個回調是非常正常的。
資本市場本身沒有辦法給大家一個合理的估值或者保證你一定掙錢，只能做一件事情，就是讓標的儘可能豐富，這是市場可以做的。現在香港的交易所，在非常清楚的致力於這個事情，讓香港市場的投資標的更加豐富多樣，創新行業的品類，比如互聯網、創新商業的佔比更高。
鈦媒體：哪些內地企業會對香港上市新規感興趣？目前來看，向香港交易所申請的企業似乎沒有出現預期的大規模“井噴”局面，這是新政遇冷的表現嗎？
方三文：完全不能這樣說，還有很多在籌備的。想在香港上市的公司，他的主體肯定是在內地上不了的。而在內地上不了的公司主要有三類：一個是美元股東的，所以內地上不了，二是現在盈利狀況達不到A股上市的要求，三是現在的行業處境問題，比如互聯網金融在內地上不了，這些公司都可能到香港上市。
潛在的企業數量還是非常大的，只是你看到現在提交的比較少，但是後面還有很多。
鈦媒體：小米能夠以這麼快的速度IPO申請，是什麼原因？
方三文：小米的上市熱情很迫切。後面還有公司想上市，比如今日頭條、美團，如果想上市也可以在香港上市，這是香港市場和美國市場的好處。比如香港市場只要你達到它的上市要求，整個上市流程是可控的，大概8-12個月就能完成這個事情。上市的可控性也是香港和美國IPO市場非常大的吸引點。
II. 公司經營不好才最損害投資者利益
媒體：香港這次上市政策改革的背景是，包括A股都在擁抱新經濟，您如何評價香港的改革，您覺得香港的改革有多大的成效？
方三文：這個改革的成效是非常大的。過去港股上市主要的問題是不支持同股不同權的安排，跟現在科技創新類的企業狀況有點不符合，因為這些企業都有比較長的投入期才能成熟，這個投入期需要大量的融資，大量的融資會導致創始人、管理團隊佔的比會比較低，但是這些企業又跟傳統企業不一樣，如果沒有創始團隊，這個公司通常是搞不好的，不像傳統公司靠職業經理人可以搞好，所以在創始團隊佔股比較低的情況下保持對公司的控制權，所以有了同股不同權。
過去美國支持這個安排，中國內地和香港不支持，現在香港也改成支持了，這會對這些企業到香港上市有非常大的影響。
最近關於港股最熱門的事件是小米在香港上市，但實際上之前已經有眾安在線、閱文集團等相繼在香港上市，這些公司都和港股傳統金融消費類不同，是互聯網創新類企業，過去這些公司主要上市地點都在美國，為什麼這些公司現在都跑到了香港來上市呢?其實是因為香港的監管方面、市場方面，對這些公司的上市做了比較開放的安排。
從上市公司的角度來說，如果香港上市能走得通的話，我相信大部分公司都是會優先選擇香港，為什麼?因為去美國要坐12個小時的飛機，去美國路演非常辛苦，要倒時差，美國市場主要的投資者都還是美國人，這些人不是你公司的產品和服務用戶，所以他們理解公司是有一定困難。
在香港上市就沒有這個問題，在同一個時區，同一個語言。而且除了直接投資香港市場之外，內地投資者現在可以通過港股通非常方便的投資在香港上市的公司。所以我覺得，很可能港股有可能會成為中國科技股主要上市市場，這樣可以非常好的豐富港股市場上公司的多樣性。
鈦媒體：港股市場從不支持到支持這個過程經歷了什麼？
方三文：是的，這裡面有一個出發點，當初阿里巴巴跑到美國去上市，可能阿里巴巴當時是考慮過港股，但是具體是怎麼樣要問馬雲才知道，我們外人猜測是考慮過的。在阿里，馬雲的佔股很少，但阿里巴巴這樣的企業沒有馬雲團隊根本搞不好的，所以必須實現同股不同權，保證創始團隊對公司的控制。
港交所現在的著眼點是看以後能不能把小米、美團、今日頭條這樣大體量的公司也搞到香港上市，這些公司到香港上市，使香港市場地位又會上升，又會帶動小體量的公司來香港上市。
鈦媒體：關於同股不同權會損害投資者利益的說法您怎麼看？
方三文：這個事情得兩面來看。什麼叫損害投資者利益？公司經營的不好最損害投資者利益。這些企業的特徵是離開了創始團隊通常很難搞好，如果你不能對創始團隊的控制權有一個保障，很可能經營的不好，最後不是最傷害投資者利益嗎？核心要抓這個。
第二個邏輯，有可能傷害投資者利益，在表決權方面。在大多數的時候，大股東利益和小股東利益並沒有矛盾，往往是統一的，但是某種情況下會出現大股東利益和小股東利益是對立的，比如說私有化，比如說大股東提出私有化，這時候大股東和小股東就成為交易對手，如果大股東這時候有絕對投票權，小股東完全沒有辦法。
現在港股在這一塊是沒有改動的，私有化的時候大股東要回避，也就是你不能投票。這樣就取得了一個比較好的折中方案，當大股東的利益和小股東的利益沒有明顯衝突的時候，這個時候維持大股東對公司的控制權，保證他們把公司經營好。當大股東的利益和小股東的利益出現交易對手的安排的時候，大股東要回避，所以這個安排還是可取的。
鈦媒體：ICO會對IPO帶來實質性的影響嗎？
方三文：目前來看做不到，現在全球把ICO打死的差不多了。總體上，這完全違背了現在上市所有審查的安排，它最後到底能不能成為一種融資的方式，現在看來是很難的，最後其實是變成ICO的發起方個別的“割韭菜”。
III. A股CDR難對港股構成競爭
鈦媒體：A股的CDR的模式會不會對港股新政構成競爭關係？
方三文：目前來看非常難以構成競爭，因為兩個方面：
- 第一，內地對CDR總體來說現在還是控制總量的狀態，能上的CDR品類可能是比較少的；
- 第二，因為CDR市場是封閉的，最後上來肯定也是估值比較高的公司，甚至可能會出現跟美國正股的差價，對美股、港股的影響非常淺。真的影響美股和港股上市的公司只有兩種情況，一是A股實行註冊制，二是允許美元股中的公司在A股上市，那我覺得就會造成非常大的衝擊，但是目前短期看不到這種可能。
鈦媒體：CDR具體落地的過程中有哪些難點？
方三文：這個政策可能是一個臨時性的安排。所謂中國的好公司只到海外上市，這一點讓很多人不舒服，你要解決這個不舒服。但是怎麼解決呢？又回到原來的軌道上了，中國的監管部門還是非常愛民如子的安排，特別害怕不好的公司來上市，他們解決的辦法就是來審核，而一旦審核就會變成對於有限的大公司的挑選。（本文首發鈦媒體，採訪、作者/蔡鵬程）
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